会计审计 财务柔性和投资效率 张晓宇 （山西财经大学会计学院，山西太原０３０００６） 一、引言 多，会提高企业内部融资能力，使得企业能够及时满足其投 投资决策作为企业重要的财务活动，会影响企业正常生 资需求，缓解企业投资不足的情况。另一方面，负债柔性越 大意味着企业保持较低的资产负债率 资产负债率越低表 明企业偿债能力越强，企业再融资的能力越强，使得企业能 够在有资金需求的时刻较快的筹集到外部资金，也就是说企 业财务柔性会提高企业的外部融资能力。虽然融资优序理 论表明高现金流量企业偏好内部融资，外部融资需求有所降 低，但相关研究也证实在融资约束相对严重的企业，在现有 资金能够满足企业需求的同时也会进行外部融资，以避免突 发情况下的资金不足带来的投资不足问题，这也符合财务柔 性的内涵。财务柔性会提高企业内外部的融资能力，及时满 足企业投资的资金需求，从而对企业投资不足起到缓解的 作用 产经营活动，对企业价值产生重大影响。而在我国特殊的经 济环境下，我国的企业中往往会存在股东与管理层代理问 题，信息不对称导致投资效率低下的情况。所以如何提高企 业的投资效率，减少企业的非效率投资行为一直是一项重要 的研究课题 以往学者多从企业治理、完善资本市场等角度 来探讨解决企业非效率投资的问题，很少从财务柔性这一角 度探讨其对非效率投资的影响。财务柔性是指企业采取有 效行动改变现金流的数量和时间以应对非预期需求和把握 投资机会的能力，是企业应对市场不确定性和把握未来投资 机会的重要手段。财务柔性能够增加企业筹资能力，从而缓 解融资约束，使企业更好地把握投资机会，进而提高投资效 率，那么财务柔性是否能够达到提高投资效率的目的呢？针 三、财务柔性、代理问题和过度投资 一对这一问题，本文依据委托代理理论和信息不对称理论分析 了财务柔性对非效率投资的影响。 方面，股东和管理层之间存在代理问题。股东作为企 业投资者，拥有企业的所有权，但是股东不参与企业日常经 二、财务柔性、融资约束和投资不足 Ｍｄｉｇｌｉａｎｉ和Ｍｉｌｌｅｒ提出ＭＭ定理，即在完美市场假设 下企业的市场价值与它的资本结构无关。也就是说企业的 资本结构和筹资方式并不影响其投资效益和加权资本成本。 企业在完美资本市场假设中不存在融资约束问题，有效的市 场能够充分满足企业的资金需求，投资决策取决于企业投资 需求，企业有足够的资金实力保证满足企业的投资需求，捉 住良好的投资机会，这时企业不会出现投资不足的情况。但 是现实中，资本市场是不完善的，由于相关利益者的信息不 对称，外界投资者和债权人无法了解投资项目的真实情况， 营管理，而是将管理权委托给有专业能力的管理层，代替其 对企业日常经营进行管理。由于股东和管理层的利益冲突 导致两者之间存在严重的代理冲突。管理层根据自身效用 最大化来选择企业投资项目而不管这些项目是否有利于企 业的发展。这种投资策略，造成企业因盲目投资而形成会过 度投资。另一方面，企业所有者和债权人之间存在代理问 题。股东为实现自身利益倾向于投资高收益的项目。然而 债权人为降低其出借资金的风险会排斥高风险高收益的项 目。股东和债权人风险与收益的不对称性导致企业存在代 理问题。债券人为维护自己的利益会采取一定的措施抑制 企业的不合理的投资行为，所以负债对于抑制过度投资具有 一这样外部投资者要承受较高的投资风险而无法享受相应的 回报，因此外部投资者要求对投资风险进行一定的补偿，这 样外源融资成本高于内源融资成本。较高外源融资成本形 成的融资约束会迫使企业放弃部分净现值大于零的投资项 目，从而出现投资不足。而财务柔性可以有效的解决企业投 定治理作用。首先，企业负债较高，使得经营者面临较大 的还款付息的压力，会减少经营者能够支配的自由现金从而 减缓过度投资。其次，债权人为保证自身权益，会在借款协 议中对企业的投资活动提出限制条件，使得经营者投资决策 时面临更多的监督和限制，从而缓解企业过度投资问题。 资不足问题。财务柔性越大，企业储备的超额现金持有越 全国商情９１ 会计审计 中国增值税制度深化改革研究 赵敏行 （大连财经学院经济学院，辽宁大连１１６６２２） …～…一一………一………～…………一一…………… ’ 绍了目前增值税改革所面临的三大制约因素，我们提出了关于收入归属、税收负担、制协： 化中国增值税改革的思考。全国要以增值税深入改革为契机，让税收链条本身能够在科６ 实现稳定发展，进而更好地确保税收的中性与税负的公平性。 税制度；深化改革 Ｆ８１２．４２ 文献识 码：Ａ 文章编号：１００９—５２９２（２０１６）３５—００９２—０２ 自２０１４年以来，财政部、国家税务总局抓紧研究推进个 金融改革活动本身成为增值税制度得以完善的关键。在这 人所得税与增值税改革。就国家收入分配战略、税制模式、 个过程中，应当让政府财政工作的开展规模符合市场发展的 费用扣除、税率级距、税收征管及配套条件等改革重点、难点 需求，确保当期财政收入满足税制改革工作的需要，实现稳 问题进行重点研究和反复论证，并征求了有关方面的意见， 步发展与慎重前进。 形成了增值税改革的深入研究。“实施综合和分类相结合的 ２．宏观经济形势及总体政策对增值税改革的制约 个人所得税改革，需要构建新的税收征管制度，建立与综合 针对于增值税改革工作的开展所提出的建议，包括了： 征税相配套的税收征管体制。”笔者认为，全社会要积极创造 让生产型增值税得以成为消费型增值税，进而提高增值税的 条件，加快修订增值税收征管法，建立增值税收入和财产信 范围，使得建筑行业以及服务行业等能够受到影响。当然， 息系统，推动现金交易的规范管理等社会综合配套条件的逐 这虽然会对财政税收的收入带来一定的影响，使其量额在短 步完善，为增值税改革提供有力支撑，使得增值税制度得以 期时间内有所下降，但是这会对我国是在建设工作带来积极 实现逐步地深化改革，继而推动了税制改革工作的开启。 推动，一方面让其能够更为完善，另一方面，也会让税制改革 一、目前增值税改革所面临的四大制约因素 工作本身的价值得以在不久的将来显现出来。然而，目前我 １．金融改革对完善增值税制度的制约 国政府认为增加财政收入是十分必要的，这不仅仅是对金融 随着我国国有银行的股份制度改革，证券市场的发展需 产业以及国有企业发展稳定性的保障，也是对一系列社会问 要加强对自身稳定性与良好性的保障，进而实现对相关发展 题的解决之策。因为，资金投资过于集中在了钢铁、水泥等 问题的及时、准确解决。针对于目前我国证券市场中出现的 行业，进而导致了行业增长过快，带来了一系列经济发展的 不规范行为，需要认识到的是社会主义市场经济在提高了经 结构性问题，促使增值税改革工作，面临着重重开展阻碍，尽 济增速的同时，也让证券市场本身的发展面临着萎缩的困 管减收因素所产生的财政收支矛盾和问题有所缓解，但是又 境，为此政府需要正视证券市场的发展困境，将金融改革工 产生了这项改革会加剧投资过热的担心，全面推进增值税转 作的开展核心规划落实，发挥出政府政策的科学价值，促使 型的改革有可能产生在短期内刺激投资的政策效应，与宏观 ）．●【：ＩＤ－＜）－Ｃ：：ｌｉｂ－ｏ－ｅ：】 ）＿●：】 】 】Ｈ 】Ｈ 】Ｈ 】 】Ｈ＞－●［：ｌｌｂ＜）－４１￣】 】Ｈ）＿●：】Ｈ）＿●［】Ｈ）＿●【】Ｈ 】Ｈ）。●【：ＩＤ＜）－ｔＩ：】卜（ 财务柔性会加剧企业过度投资行为。一方面，现金柔性增加 参考文献： 企业持有的现金，给了经营者实行自利行为的机会。另一方 ［１］马春爱．中国上市公司的非效率投资研究：一个财务弹 面，负债柔性高说明企业的负债水平低，那么负债对于过度 性的视角［Ｊ］．财贸研究，２０１１，（２）：１４４～１４８． 投资的抑制作用将会大打折扣，从而加剧企业过度投资行 ［２］曾爱民，张纯，魏志华．金融危机冲击、财务柔性储备与 为。综上来看，企业财务柔性较好，将会加剧企业过度投资。 企业投资行为ｉ－ｊ］．管理世界，２０１３，（４）：１０７～１２ｏ． 财务柔性是一把“双刃剑”，一方面，财务柔性能够减轻 ［３］王满，姜慧琳．财务柔性对非效率投资的影响：促进还 企业融资约束问题，从而有效的治理企业投资不足问题；另 是抑制？［Ｊ］．会计之友，２０１４，（１０）：２７～３２． 一方面，财务柔性加剧企业代理冲突，恶化企业过度投资问 题。企业应储备适宜的财务柔性，实地发挥改善投资效率的 作者简介： 作用。 张晓宇，山西财经大学会计学院学生。 ９２全国商情
