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从换手率变化看我国股票市场的非理性表现
河南水利投资集团有限公司 张坤令
我国股票市场作为新兴市场的代表，在多个方面仍不成熟、不完善，非理性因素表现较为突出。本文就基于换手率变化的视角，摘 要：
采用归纳分析的方法，得出我国股票市场具有投机现象严重、股票市场呈现非平滑走势、噪音交易与流动性风险、非理性泡沫和股权融资偏好等非理性特征，揭示了我国证券市场高换手率背后存在的问题，以期引起监管部门和投资者的重视。
换手率 股市 非理性关键词：
F832 文献标识码：A 文章编号：2096-0298(2017)02(a)-017-03中图分类号：
在我国，股票市场起步较晚，从20世纪90年代起步发展至今，也不到30年的历史。但经过这短暂时期的迅速发展，使得我国股票市场已形成一定的规模，并作为我国市场经济的重要组成部分，对我国经济发展、资源配置起到重要的推动作用。
据统计，截至2015年底，我国沪深两市总市值为53.15万亿元，占2015年国内生产总值的78.54%，其中股票流通市值达41.79万亿元，总股本5万亿股，股票成交额255.05万亿元，上市公司数量增长到现在的2827家。我国股票市场近30年的发展成绩，给世界证券市场的发展带来了新的奇迹，也成为我国经济的重要组成部分和经济发展的重要推动器。但是，与西方发达国家成熟的股票市场相比，我国的股票市场作为一个新兴的市场，在许多方面尚未成熟和完善，这些就会导致市场中出现非理性的行为，同时也会伴随着一些问题。如果这些问题不给予研究和重视，势必会给我国股票市场的发展带来阻碍。在我国股票市场中非理性行为产生的原因有很多，但其中表现最为明显的就是换手率的急剧不稳定变化，于是本文就基于这一角度来分析一下我国股票市场的非理性行为，以期引起有关部门足够的重视，给投资者以借鉴，对于发展和完善我国股票市场也有着重要的促进意义。
间内股市中股票交易的频繁程度，即在一定时期内股票总成交额与股票总流通市值的比率。其计算公式为：换手率=某一段时期内的成交量/发行总股数×100%。例如，某只股票在一个月内成交了2000万股，而该股票的总股本为l亿股，则该股票在这个月的换手率为20%。但在Ａ股总股数一般以流通股计算，而非总股本。换手率作为反映股票流动性强弱的重要指标，在学术界备受关注，并且它也可以反应市场噪音交易的程度。
通过对成熟的股票市场的数据分析发现，换手率一般保持在30%～60%这一范围，这表明股票市场是理性的。如果大大超出这一范围，说明股票市场投机现象较为严重，市场非理性成份较大。
表1和图1分别统计了我国沪深两市（2005～2014）股票市场A股流通股的年换手率数据和走势图。
1 股票市场上换手率变化分析
换手率(Turnover Ratio)，也叫周转率，通常用来说明一定时
图1 2005年～2014年沪深两市A股流通股年换手率（%）从表1和图1可以看出，我国沪深两市流通股的年换手率非常
作者简介：张坤令(1982-)，男，汉族，河南郸城人，硕士研究生，中级会计师，中级经济师，主要从事财务会计理论和投融资管理方面的研究。
高，随着我国股票市场的逐步发展和不断完善，虽然从整体上看，换手率有下降趋势，但是个别年份仍变动较大，并没有一个稳定的发展态势。在2007年换手率高达8倍之多，即使在市场低迷的2005
表1 2005年～2014年沪深两市A股流通股年换手率（%）
年 份沪市A股深市A股平 均
2005292.40342.37317.39
2006559.07596.64577.86
2007830.76859.48845.12
2008388.58461.50425.04
2009526.69 764.97645.83
2010260.25599.48429.87
2011164.28359.38261.83
2012128.60330.67229.64
2013169.72431.07300.40
2014235.59480.79358.19
资料来源：中国证监会网站和《2015年中国证券期货统计年鉴》
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和较低的收益率，大量噪音交易者的出现，诸多非理性行为的产生，致使股票市场流动性过高，系统风险增大。在我国一二级市场中都充斥着噪音，其中，一级市场制造噪音，二级市场主宰噪音。噪音交易带来了内幕交易和过度投机，使得股票市场投资效率降低，失去价值发现和资源配置的功能。于是，在我国股票市场上，噪音交易者的行为可归结为：一方面是机构投资者操纵股价，机构投资者依靠信息和资金量优势在二级市场上获取买卖差价，并采用分仓对倒和制造虚假交易量的方式诱导中小投资者跟风，以操纵市场交易。另一方面是中小投资者盲目跟庄，中小投资者无论是在资金量，还是信息渠道和市场影响上，都无法和机构投资者相比。基于各方面的劣势，使得中小投资者成为在机构投资者主导下的典型的噪音交易者。2.4 存在非理性泡沫
在我国股票市场中，以个体投资者较多，机构投资者较少。由于股市信息获得的不对称性，股市中的大多投资者均表现为非理性或者不完全理性。
个体投资者相对于机构投资者来说，在个人能力受限、获得信息不全的情况下，容易受到所谓的股评家和证券分析家的影响，从而减少搜索信息的成本。但是，个体投资者以此获得的信息，相当多一部分是噪声，在缺乏理性判断的情况下，就会出现盲目的市场交易行为。我国股市个人投资者大都以获取差价、短线交易为主，几乎并不是基于企业价值投资，考虑长期持有。因此，我国股票市场上的投资者大都表现为非理性噪音交易者，在造成市场资金流动性过高的情况下，增加了股市泡沫风险。从本质上来说，就是股票价格不能反映其内在价值，并严重脱离其内在价值。在换手率较高的情况下，投资者获取的投资收益以红利收入表现较少，多为资本利得，存在严重的非理性泡沫。2.5 上市公司偏好股权融资
较高的换手率会给上市公司融资提供机会窗口。较高的换手率加剧了股票市场的非理性，而致力于公司价值最大化的管理者就会趁此时机产生融资行为（Stein，1996）。换手率反映股票价格的行为是由投资者非理性引起的（包含噪音交易），当股票换手率高时，表示投资者高估了股票的市场价格，而股票换手率低时，则表示投资者低估了股票市场价格。而我国现在的上市公司均表现资金“饥渴症”，即使在没有好的项目投资，在满足政策和要求的情况下（也称为“政策市”），也会积极进行再融资，更何况是在投资者的非理性狂热极大地使股价被高估时呢。因此，换手率在企业权益融资中具有重要作用，换手率较高时企业选择发行更多的股权融资，并对资本结构变动具有显著的负面影响。
年，换手率也有2～3倍，处在一个较高的位置。说明在我国股票市场上，高换手率就意味着市场上的每只股票平均每年要至少转手2～3次，投资者持有股票的平均时间不超过4个月。换句话说，如果按照每年400%的换手率算的话，上市公司流通股股东60个交易日就进行一次大换班。
据瑞士信贷对2013年全球股市换手率统计，发现我国证券市场主板年换手率接近200%，超过美日欧等发达国家及我国台湾和香港地区，流动性居于全球之首。对比发现，我国股票市场中噪音交易非常严重。有研究者指出，我国股票市场作为新兴的市场，发展的道路还很长，需要慢慢成熟，表现出的高换手率是必然的。如若换手率维持在100%左右，兴许符合我国市场经济发展的现实。但从上表统计数据来看，是远高于这一数据的。在市场中一直处在这样较高的换手率，就会大大增加市场投资者的投资性，加剧市场的震荡。
2 我国股票市场非理性表现
通过分析，在我国股票市场较高换手率下，致使市场非理性表现出如下特征。2.1 投机现象严重
衡量股票市场投机性常用的指标就是换手率，该指标越高，表明投资者持有股票的时间越短，也就是股票的平均交易频率越高。通过对前文数据统计分析发现，除个别年份外，我国股票的换手率基本维持在300%以上。超高的换手率，带来大量的交易，投资者的投机行为，使得频繁的交易费用侵蚀了股票市场的利润，整个股票市场笼罩在非理性之中。由此可以看出，我国股市已经处在股市价值高估、结构性泡沫、投资散户化，我国股票市场上投机现象极其严重。
据统计，截至2015年底，我国专业机构持有已上市流通A股市值仅占14.26%，自然人持有已上市流通A股市值占29.82%。这说明，在我国，股票市场仍是一个散户主导的市场。由于受到信息不对称的影响，加上散户目标的短期性，媒体的误导宣传，机构投资者的操纵等多种因素，使得市场上投机性较为严重。因此，我国股票市场高换手率是高投机性的表现，并没有反应我国上市公司高速发展成长的预期。市场发展遵循一定的规律，过度投机定会受到市场法则的处罚，使股价回归到合理的价值中枢。2.2 呈现非平滑走势
据统计，在我国，个体投资者占到市场的95%，是噪音交易的主要来源。在市场中，若交易时多头和窄头对股价的意见出现分歧时，会引起市场上投资者大量的买进和卖出，形成较高的换手率，使股市出现很大的波动性。此外，在我国，股票市场出现较大波动时，监管机构也会对市场进行严格控制和频繁干涉，这些都会造成股票市场的非平滑运动。2.3 噪音交易与流动性风险并存
我国股票市场噪音交易严重的主要表现就是较高的换手率
3 结语
我国股票市场出现高换手率的问题，有多方面的原因，其根本原因在于新兴市场规模扩张快，上市新股较多，再加上投资者投资理念不强，使新兴市场交投较活跃。由于我国股票市场是在制度的
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铜金银现货市场与期货市场之间的关系与风险
云南铜业股份有限公司 杨玉春
自从上市以来，期货市场不断发展，已经成为各国经济的重要组成部分。随着我国市场经济体制的日趋完善，商品期货在稳定市摘 要：
场经济、调节现货市场供求关系方面发挥了重要的作用。期货市场具备两大功能，即风险规避和价格发现。通过研究期货市场和现货市场的关系，可以验证期货市场两大功能实现的情况，充分反映期货市场的盈利与否。本文就我国铜金银的现货市场与期货市场之间的关系进行研究，以期为金银铜现货市场风险规避以及期货市场投资提供参考。
铜金银 现货市场 期货市场 关系与风险关键词：
F832 文献标识码：A 文章编号：2096-0298(2017)02(a)-019-02中图分类号：
自从期货市场上市以来，不断发展，已经成为各国经济的重要
组成部分。随着我国市场经济体制的日趋完善，商品期货在稳定市场经济、调节现货市场供求关系方面显示了重要的作用。期货市场具备两大功能，即风险规避和价格发现。通过研究期货市场和现货市场的关系，可以验证期货市场两大功能实现的情况，充分反映期货市场的盈利与否。笔者就我国铜金银的现货市场与期货市场之间的关系进行研究，以期为金银铜现货市场风险规避以及期货市场投资提供参考。
投资者提供有效的参考价值，不能使投资者获得高额利润。因此，由于市场信息不透明，使投资者必须支付更高的交易成本，导致期货市场经济体系运行效率降低。
2 我国铜金银现货市场与期货市场的关系
现今，我国铜金银期货市场准入门槛低，市场化程度还不够成熟，数量迅速增加，缺乏现代化管理，盲目竞争、交易，经济效益低，风险得不到有效控制，亏损现象屡见不鲜。
期货与现货之间的关系是期货市场的一个基本问题。期货市场与现货市场相关性很强，对于二者价格关系的研究具有较强的理论和现实意义。我国铜金银期货市场影响着现货市场，现货市场又制约着期货市场。铜金银现货市场是期货市场运行与发展的前提条件和物质基础，期货市场又能调节和引导现货市场的发展，二者相互促进、相互协调。
2.1 现货市场是期货市场产生和发展的基础
2.1.1 规避风险
商品经济发展的必然结果就是期货市场的出现。期货市场最大的功能就是规避风险和发现价格。商品经济社会的发展，市场范围不断扩大，商品交换的深度和广度也在加深，由此使现货市场出现了因为地区、季节等情况导致的价格波动，产销关系不稳定等问题。因此，期货市场期待更好的现货市场出现。期货市场并不是对现货市场的替代，而是对现货市场的补充，并可通过其独特的经济功能调节现货市场的运行。
2.1.2 实现价格发现
1 我国铜金银期货市场存在的问题
我国铜金银期货从上市到现在时间不长，还存在许多需要完善的方面，现在主要有以下几个问题比较突出。1.1 投机想法过重，套期保值热情不高
套期保值是有效规避期货市场价格风险的工具，为现货市场提供有利的经营。目前在我国铜金银期货市场存在着大量的投机者，甚至于不少进行套期保值交易的铜金银期货企业也存在着投机行为。投机行为会给期货市场带来巨大的价格波动，其风险不言而喻，会影响期货市场规避风险功能的发挥。1.2 市场参与者成熟度不够
铜金银期货市场入市较晚，相关的投资管理公司以及人才队伍建设还不规范，部分投资者行为仅是通过个人臆断，盲目性强。如要降低铜金银期货市场风险，首先要提高投资者的专业性。1.3 市场的弱有效性
目前，我国的期货市场还不成熟，即以往的期货市场并不能为
不断革新和完善下逐步发展的，因此，监管机构要以高成长化解股票市场中的投机泡沫，要通过上市公司业绩提高来逐步改善我国股票市场中存在的不合理现象；逐步完善上市公司治理结构，建立退出机制，对于业绩不好的上市公司证监会应对其进行摘牌；培育机构投资者，加强对法人机构的监管，逐步改善我国股票市场中个体投资者占主体的噪音交易模式。随着我国经济的持续发展，股票市场进一步的发展和完善，市场信息的进一步公开，监管部门对上市公司的严格监管，上市公司的自律，我国股票市场的换手率应该会在一个合理的范围内波动，股票市场的非理性行为将会进一步改善。
参考文献
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河南理工大学,2009.
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方式选择研究——来自中国A股上市公司的经验证据[J].运筹与管理,2008(1).
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