维普资讯 http://www.cqvip.com 薷阐 腑剀 柳 噙燕薄弱嚷 鲍 璇 西南财经大学金融学院 ［摘下面针对模型结果进行逐一分析： （１）首发市盈率回归系数为０ ０１ ３７１１， 与发行抑价率正相关。较高的市盈率预示 着公司有较好的发展前景，因而能吸引更多 的投资者。从投资者的角度来说，较高的市 ’要］『ＰＯ抑价现象在中国股票市场十分突出。笔者以我国２０００年１月１日至２００７ 盈率虽然预示着良好的前景，知情者清楚这 年１２月３１日沪深两市Ａ股市场发行的２４７只新股为样本，采用计量经济学回归分析的实 点，但不知情者却担心股价是否被高估 ～证研究方法对这一现象进行了研究。 了，这就加大了他们之间的信息不对称程 ［关键词］Ａ股市场ＩＰ０抑价实证研究 ４模型构建及变量选取 度，从而也要求一个较高的抑价率。 （２）上市首日换手率回归系数为０ ０１０６２６， 股票首次公开发行，即ＩＰＯ（１ｎｉｔｉａｌ Ｐｌｕｂｌｉｃ Ｏｆｆｅｒｉｎｇ） 指股份公司委托投资银行等中介 机构，第一次公开在股票市场上向潜在的广 大投资者发售股份，为项目募集权益资本。 所谓ｌＰＯ抑价其实就是指ｌＰＯ短期收益 率偏高，或者说新股上市首曰的收益率常 常出现异常的偏高现象。长期以来，我国的 笔者选取能够反映抑价程度的收益率作 与发行抑价率正相关。换手率指单位时间内． 某一证券累计成交量与可交易量之间的比 为被解释变量，以可能影响抑价率的各个因 率。换手率高低表示交易频繁程度，不仅说 素为解释变量构建多元线性回归模型如下： 明交投的活跃，还表明交易者之间换手的充 皿＝ ＋ 咫＋ ＊ＴＵＲＮＯＶＥＲ ４＂－ 分程度。换手率过高说明有大量寻利者热衷 短线操作 倾向于在一级市场购买股票并在 上市后抛出以获取超额收益率。股票上市当 ｐ ＲＡＴＩＯＩ＋ｐ４ ＲＡＴＩＯ２＋ｐ ＷＩＮＲＡＴＩＯ Ａ股市场ｌＰ０一直存在严重的抑价现象，ｌＰＯ 天较高的换手率增加了股票流动性 有利于 抑价率基本上维持在１ ００％以上。对此，笔 财务年度公司净资产收益率 ＲＡＴＩＯ２为流通 发现股票的真实价值并推动股价上升，所以 者进行了实证研究。 股持股比例；ＷＩＮＲＡＴＩＯ为中签率；ＴＵＲＮＯＶＥＲ 加深了抑价程度。 研究方法设计及样本与数据采集 为上市首日换手率；ＰＥ为首发市盈率。 （３）前一财务年度公司净资产收益率回 一其中，｝Ｒ为发行抑价率 ＲＡＴＩＯ１为前一 、１假设条件 ５模型预期结果 归系数为０ ００６６０５，与抑价程度正相关。净 资产收益率是净利润与平均股东权益的百分 购成本，包括申购资金被占用的机会成本 期模型结果如下 （１）首发市盈率与抑价率 比。该指标反映股东权益的收益水平 衡量 和申购费用；也不考虑交易成本，包括佣金 正相关。（２）上市首日换手率与抑价率正相 公司运用自有资本的效率。指标值越高，说 和印花税等。 关。（３）前～财务年度公司净资产收益率与 明投资带来的收益越高。所以我们认为前一 ２发行抑价的衡量 抑价率正相关。（４）流通股持股比例与抑价 财务年度的净资产收益率对上市公司股票定 基于以上假设 计算公式为： 率正相关。（５）中签率与抑价率负相关。 价有直接影响。实证研究也证实了这一点。 为便于研究 先做如下假设：不考虑申 在进行回归分析前 通过理论分析预 麒：生量一￣－＿１０：墨一生 －ｌｑ ｉｑ 二、实证研究结果及分析 １实证结果及检验 利用Ｅｖｉｅｗｓ软件对以上模型进行回归 （４）流通股持股比例回归系数为０．００５３５３． 与发行抑价率正相关。我们认为．流通股比 例较低的上市公司质量一般较差，信息披 露不够，不方便收购、重组。对股民来说， 一其中： ｌＲ－上市首日收益率（发行抑价率） Ｄ１＝上市首日收盘价 －分析，在经过多重共线性和异方差的修正 之后得到回归结果显示模型的拟合程度很 般认为流通股低的上市公司经营相对较 好，对抑价现象的解释力很强，Ｒ－ｓａ．ｕａｒｅａ＝ 差，在股市的活跃度低，因此在上市发行时 １１＝上海／深圳证券交易所在该股票上 ０ ８９８３３６Ａｄｊｕｓｔｅｄ Ｒ－ｓａ．ｕａｒｅｄ－０ ８９８２８７。模 抑价程度较低。 市首日的市场收盘指数 型的Ｆ检验表明，在１％的置信水平下．回 （５）中签率回归系数为－－０￣．００１ ４４９，与 Ｐ０＝发行价 一 ，ｌ０－上海／深圳证券交易所在该股票发 行日的市场收盘指数 归方程的线性关系显著。Ｔ检验也显示参数 发行抑价率负相关。中签率反映了新股供 估计都显著。为保证对参数进行的Ｔ检验法 求比例，股票发行中签率极低，说明对该股 票需求旺盛，上市交易价格会远大于其正 常的市场价，因此导致抑价程度加剧。我国 （１）自相关检验。回归结果ＤＷ＝Ｉ ７９８２７６ 经过Ｄｕｒｂｉｎ－Ｗａｔｓｏｎ检验 数据不存在自相关 现象。 笔者也检验了将ｌＲ定义为（（Ｐ１／Ｐ０）一 有效，对模型进行自相关和异方差检验。 １）的情况．即不考虑相应的市场指数收益的 情况，得到的是和本文的结论相似的结果。 ３样本情况 本文以２０００年至２００７年深、沪两市Ａ 大多数投资者从众心理很强．往往认为中 签率低的公司投资潜力巨大 如果没有中 （２）异方差检验。对模型进行ｗｈｉｔｅ检 签．也会在新股发行当日选择高价位买进。 股市场的ＩＰＯ案例为原始样本，剔除数据不 验。检验结果显示，模型在５％的置信水平 全的样本．收集了共２４ ７个样本的发行规 下可以接受不存在异方差的原假设，说明 模、中签率、换手率、发行市盈率、前一财 模型不存在异方差现象。 参考文献： 以上结果说明，模型设立正确．回归结 务年度公司净资产收益率、流通股持股比 ［１］陈工孟 高 宁：中国一级市场发行 例、股票上市首日的市场收盘指数、股票发 果理想。 抑价的程度与原因［Ｊ］．金融研究，２０００（、０ ８） 行日的市场收盘指数等基本情况。其中大 ２实证分析结论 ［２］王晋斌：新股申购预期超额４￥ｅ，ｌ率的 从模型回归结果中可以看出 所有解 测度及其可能原因的解释．经济研究，盘指数数据来自于Ｗｉｎｄ数据库，其余数据 均来自于ＣＳＭＡＲ数据库。 释变量参数估计都为显著，且与预期一致 １ ９９７ １ ２ 《蓠 场现代化》２００８年９羼（上镯 ）憨第５５０麓 孽
