铜期权

近几年来，因为铜价的波动风险较大，涉铜企业进行传统的期货保值的缺点逐步暴露，主要表现为企业利用期货规避风险的同时亦失去了获利的可能，因此市场积极寻求更加创新、有效的风险管理工具。在此背景下，上期所的铜期货期权应运而生，据悉，上期所已完成了铜期货期权和黄金期货期权的合约和规则设计工作。因此后期企业可以使用期权或利用期权与期货组合，来更好的管理铜价的波动风险。

上期所铜期货期权的创新之处

上期所于2013年11月19日，向全市场启动铜、黄金期权仿真交易，该仿真交易推出至今，运行良好。此次上期所推出的期权方案，相比国内其他交易所公布的期权设计，其创新之处在于，一是，采用具有中国特色的介于美式和欧式之间的期权结构、创造性的“随机均匀抽取”的行权配对方法，二是采用了Delta模式的保证金，这与之前几家交易所的期权保证金方案存在明显不同。该保证金相比传统模式，既能兼顾期权的风险特性，同时又能保证资金使用效率，是一种比较科学合理的保证金模式。三是默认设置实值期权到期自动行权，虚值、平值自动放弃，同时又允许虚值到期申请行权，对期权买方更加人性化。 合约标的 合约类型 交易代码 交易单位 行权方式 报价单位 最小变动价格 合约月份 行权价数量 上海期货交易所铜期货标准合约 看涨期权，看跌期权 看涨期权：CxxxxxCUyymm；看跌期权：PxxxxxCUyymm 手（1手期货期权合约同1手标的期货合约） 交易日T日起至最后交易日（含最后交易日）内可行权，T由交易所另行规定。 同标的铜期货合约 1元/吨 最近六个自然月 一个平值期权，最少两个实值期权、最少两个虚值期权 当行权价格低于每吨50000元时，行权价格步长取为500元；当行权价行权价间距 格在每吨50000元到80000元之间时，行权价格步长取为1000元；当行权价格高于每吨80000元时，行权价格步长取为2000元。 每日价格最大波交易时间 标的期货合约每日价格最大波动额度的两倍 上午9:00-11:30下午13:30-15:00及交易所规定的其他时间 21期权最后交易日 标的期货合约交割月前第一月的倒数第五个交易日 最低交易保证金 按规则计算产生并由交易所每日公布 1 正式规则中为看涨期权： CUyymmCxxxxx；看跌期权： CUyymmPxxxxx。

2 当T为期权合约上市日时，该期权合约为美式期权；当T为最后交易日时，该期权合约为欧式期权。

期权交易的含义与形式 期权的概念是在站在买方的角度定义的，所谓期权指的是买方在未来特定时间以特定价格，向卖方购买或出售一定数量的特定标的物的权利，但不负有必须买进或卖出的义务。按期权的权利来分，有看涨期权和看跌期权两种。按期权内涵价值不同来划分，期权可分为实值期权、平价期权和虚值期权三种。对于看涨期权而言，当执行价格低于实际价格的期权，比如，当前CU1408合约的价格是47500元/吨，那么47000元/吨的看涨期权就是实值期权，对于看跌期权而言正好相反。此外，平值期权和虚值期权只有时间价值而没有内涵价值。在进行期权交易时，作为买入期权，因需要向卖方支付权利金，因此为了减少权利金的支出，买入期权时应尽量考虑虚值期权，而且距到期日的时间比较长。因为虚值期权只有时间价值，虚值越大，权利金水平越低，而距离到期日越长，这样达到期权执行价格的可能性就越大，期权的获利机会也就越大。另外，为使买入期权的收益最大化，尽量选择对冲平仓获利，一般只有在期权达到深度实值时才考虑要求执行期权。 种类 实值期权 平值期权 虚值期权 看涨期权 执行价格<期货价格 执行价格=期货价格 执行价格>期货价格 看跌期权 执行价格>期货价格 执行价格=期货价格 执行价格<期货价格 期权保值与期货保值的区别

企业利用期权进行套期保值的特点有以下几点：一是与期货交易相比，期权具有较强的杠杆作用，可以用较少的资金控制相同头寸的期货合约，因此从资金成本来看，期权能够为保值者提供更多的选择。二是，期权套期保值在管理价格不利变动风险的同时，还可以获得价格有利变动的获利能力。三是，作为期权买方，其风险十分有限，且在支付权利金后，无论价格如何变动，不需交纳保证金，也就不存在追加保证金的问题。但期货保值的话，则会面临追加保证金的风险。四是，在期货在期货保值策略中，为防止价格上涨（下跌）的风险，只能买入（卖出）期货。有了期权，保值者可以有更多的选择，如买入看涨期权或卖出看跌期权可以规避价格上涨的风险，买入看跌期权或卖出看涨期权可以规避价格下跌的风险。再加上不同执行价格、不同到期月份的选择，可以为不同需求的保值者实现不同成本预算的保值效果。

涉铜企业案例分析

企业利用期权进行保值，既可以单独使用，也可以多个期权组合使用，还可以与期货合约共同使用。也正是因为它的灵活性，在实际操作中也由一定的复杂性，投资者必须根据套保目的和实际情况选择合适的期权操作策略。以下结合铜企面临的不同风险敞口来介绍几种期权保值的交易策略。

1、单独利用期权进行保值

以某铜加工厂为例，为担心铜价上涨，利用期权进行套保，即买入一个明年6月到期，执行价格为49000元的看涨期权，当到期实际市场价格低于执行价格，则该买权内在价值为0，反之，内在价值大于0，内在价值=实际市场价格-执行价格，从而使得电铜采购总额得以控制。

2、多种期权组合使用

3、期权结合期货共同使用 对于铜生产企业而言，其面临的价格风险主要取决于其生产销售模式，但归根结底主要是精炼铜下跌或铜矿石上涨的价格风险。按照传统的套期保值思路来看，主要是通过在期货

市场上建立保值头寸，将较大的单边价格波动风险转化为较小的基差风险，但该策略的缺点在于规避风险的同时也失去了价格有利变动所带来的获利机会，而期权保值则可以为铜生产企业提供更加灵活的风险管理手段。因铜期货和铜期货期权理论上可以组合出无穷多的风险收益模式。以下就不同的市场环境下，阐述下铜生产企业应采取的不同的投资策略。

1）、假设铜生产企业面临着铜矿石上涨的风险，企业在期货市场上建立多头之后，若担心后市期货价格重新下跌，则该企业可以通过买入铜期货的看跌期权，来获得更大的利润。这里我们需要注意，该企业利用铜期货和铜期货期权进行组合保值的出发点是在保值的基础上追求利润最大化，因此一定要严格控制买入看涨期权的权利金的支出，操作技巧在于选择合适的执行价格和期权合约，主要的参考标准是期权的权利金的支付不宜超过保底额度，该保底额度主要由企业的运营成本以及风险承受能力确定。而只有一定深度的虚值期权的权利金才可能便宜到符合企业保底的要求，而且该虚值看涨期权的深度不能太高（Delta小于10%）。换言之，铜企确定是否进行买入看涨期权的关键之处在于，判断铜后市将大涨或价格波动较剧烈，否则只会无端增加企业的保值成本。因此相应的收益分布图：

通过买入铜期货和高深度的铜期货看跌期权，我们发现，当价格高于PO时，总收益增大，而且空间是无限的，即使当价格低于PO时，也可以获得稳定的收益。

2）、假设铜生产企业面临着精炼铜价格下跌的风险，企业在期货市场上建立空头的同时，若担心后市期货价格重新上涨，则该企业可以通过买入铜期货的看涨期权，来获得更大的利润。同样关于如何确定买入看跌期权的行权价格和到期日同样不能超过最低保值额度，即需要买入虚值看跌期权，相应的收益分布图：

通过卖出铜期货和买入高深度的铜期货看涨期权，我们发现，当价格高于PO时，总收益增大，而且空间是无限的，即使当价格低于PO时，也可以获得稳定的收益。

套期保值效果评定

跟利用期货进行套保不同，企业通过利用期权或期权期货组合进行套保，最终是通过将期货头寸与期权头寸分别平仓来实现保值或谋求高额收益，而不是真的要等到期权到期。而由于铜期货期权的流动性不如铜期货的流动性好，如果在交货或者点价前夕同时将期货与期权平仓，将导致期权价格非常不利于自己，且可能错过获取高额收益的机会。因此，保值额度较大的企业在所持有期权变为平值期权时可以采取分批平仓的方法，如可以考虑平仓一半，然后等待剩余的期权头寸遇到更好的市场价格，再给以平仓。如果期货价格波动导致所持有期权重新又变回虚值期权，则在下次变为平值期权时再平仓余下期权头寸的一半，并以此类推逐渐减少期权头寸，到了交货或者点价前夕再将期货头寸同余下的期权头寸全部平仓。