南方经济２０１２年第７期 董事资本与公司信息披露质量 钟昀珈 摘要：董事会有效性提高的关键是董事履行其监督和建议职能的能力和效果，而这又依赖于董事能力的 高度。本文基于董事能力视角，从董事履行监督和建议职能过程中的个人特征出发，构建董事资本指数， 考察其与公司信息披露质量之间的关系。研究发现，董事资本与公司信息披露显著正相关，但在董事资 本的不同类型中，董事社会资本与公司的信息披露质量显著正相关，董事人力资本作用不显著；进一步发 现，股东对内部董事和外部董事能力可能存在着不同的需求，对内部董事，股东更需要他们的专业技能； 对外部董事，股东更需要他们的社会资本。 关键词：董事资本ＪＥＬ分类号：Ｇ３４ 文献标识码：Ａ 董事会效率 信息披露 中图分类号：Ｆ２７０ 文章编号：ｌＯ００—６２４９（２０１２）０７—００５７—０１２ 一、引言 董事能力会影响公司治理有效性吗？由于董事能力与董事会有效性之间缺乏经验研究，对这些问题 的回答较少。近年来，随着中航油、中国猴王、安然、世界通讯、环球电讯等中外大公司财务丑闻频繁暴 发，引起人们对公司董事会有效性的质疑。对这些治理失败案例的普遍解释是经理人员贪污自利，侵占 股东利益，同时董事会缺乏有效监督和战略参与的功能。伴随着这些公司丑闻的揭露，法律制度对董事 会应当承担的角色和功能做出更为明确的规定和要求。如美国的萨班斯法案要求全体董事要严格遵守 勤勉义务和诚信义务，确保董事会规范运作。同时，萨班斯法案要求公司在他们的审计专业委员会上有 财务技能的专家，这可能会阻止管理层在会计问题上的错误行为。为了回应萨班斯法案和证监会的监管 要求，公司开始强调他们对董事聘任的标准，公司不仅仅要求外部董事能够独立，而且更要关注他们较高 水平的工作经历、教育背景、专业培训和个人声誉。这些问题引起学术界的普遍关注。Ｂｒｉｃｋｌｅｙ ｅｔ ａ１． （１９９９）认为，公司考虑到董事们的能力，会选举退休的ＣＥＯ担任公司董事。我国２００５年实施的新“公司 法”，明确规定董事会在公司内部治理中的科学决策功能。同时在对独立董事的功能定位上，要求独立董 事对公司的欺诈行为承担责任，并应该为公司的欺诈行为而受到法律起诉，这是因为被聘任的独立董事 通常具有丰富的行业经验和专业经验。Ｂｕｒａｋ ｅｔ ａｌ（２００８）研究发现，当商业银行家担任董事时，公司资 金供给会提高，投资现金流敏感性会降低。尽管董事的技能和知识在执行他们治理功能的重要性已经被 注意到，但是这个主题在公司治理的文献中很少被经验研究（Ｋｏｒ ａｎｄ Ｓｕｎｄａｒａｍｕｒｔｈｙ，２００９）。现有的公司 治理文献都建立在代理理论的假设基础上，聚焦于董事的监督和建议功能，研究董事的激励因素，但他们 都有一个不清楚的假设前提就是这些董事都有相同的知识和竞争力。这种假设前提存在着很大的问题， 公司对董事能力和知识的期望与董事实际所拥有的技能之间存在着很大的差距（Ｃａｒｐｅｎｔｅｒ ａｎｄ Ｗｅｓｔｐｈａｌ， ＋钟昀珈，对外经济贸易大学国际财务与会计研究中心，Ｅｍａｉｌ：ｎｋｚｈｙｊ２００８＠１６３．ｃｏｒｎ，通讯地址：北京市朝阳区惠新东 街ｌ０号对外经济贸易大学，邮政编码１０００２９。本文受到国家社科重大招标项目（１０ＺＤ＆０３５）、国家自然科学基金青年项目 （７１１０２０７６）、国家社科基金青年项目（１１ＣＧＬ０４５）、教育部人文社会科学研究青年基金项目（１０ＹＪＣ６３ＯＯ１９、１０ＹＪＣ６３００７０）的 资助。作者感谢两位审稿人对本文提出的宝贵修改意见。 一５７— 董事资本与公司信息披露质量 ２００１；Ｃａｒｔｅｒ ａｎｄ Ｌｏｒｓｃｈ，２００４）。 现有文献对董事的监督与建议职能进行研究时，主要关注的是公司内外部董事比例、董事会领导权 结构、董事会规模、董事会会议次数、董事持股等特征，但遗憾的是，他们很少去研究董事能力与董事会有 效性之间存在的关系，这些文献忽视了董事的质量，如董事的行业经历、政治网络、专业技能等特征。 Ｗｅｓｔｐｈａｌ（１９９９）通过评述公司治理文献认为，很少有经验证据证明董事的独立性或权力能提高董事在战 略决策制定中的参与程度。董事在对公司的战略做出有意义的贡献中面临着长期的挑战不是他们的权 力所能够赋予的，而是来自于这些董事是否有相匹配的知识和信息贡献于公司的战略决策。尽管有很多 研究都检验了董事权力和独立性如何影响公司的政策效果，但是很少有经验研究识别哪些因素决定董事 是否有充足的知识和信息对公司战略做出有意义的贡献。更重要的是，现有研究较少解决董事的教育背 景、工作经历和社会网络是否能够影响董事贡献于公司战略决策的能力。 上市公司信息披露质量的高低直接关系到资本市场的有效运作，是公司价值在资本市场的内在显示 器。我国证券监管部门非常重视资本市场的信息披露问题，于１９９９年１０月颁布了《关于提高上市公司 财务信息披露质量的通知》，之后在２００４年１月又颁布了《关于进一步提高上市公司财务信息披露质量 的通知》等一系列的规定和管理办法，对我国上市公司信息质量的提高起到了良好的促进作用，但是这些 外部强制性信息披露办法的有效发挥是以完善的公司治理为基础，公司治理失效就会形成公司会计信息 操控的缝隙，最终导致信息披露质量的降低。董事之所以重要，是因为他们是制定和监督企业战略的商 业精英，企业竞争优势的培育和利益相关者的价值最大化都离不开一个精英的董事会（任兵等，２００８），特 别是那些具有一定的能力和资本的董事。作为联结股东与经理层纽带的董事会，是公司治理机制的重要 组成部分，在监督公司财务报告流程和提高信息披露质量中扮演着关键角色。董事会效率的高低要取决 于董事会成员决策能力的高低，而这又依赖于董事自身的人力资本和社会资本。那么基于董事资本特征 的董事能力对公司的信息披露政策有什么样的影响？为回答这些问题，本文以公司信息披露质量为切入 点，研究公司在制订信息披露政策时，董事发挥的功能。董事的资本如何影响公司的决策，主要检验董事 的教育、专业和社会网络资本如何形成他们集体的监督和建议职能，进而影响公司信息披露的政策。 二、理论分析与研究假设 上市公司信息披露是有效资本市场的重要组成部分，信息披露质量的高低，直接关系到证券市场和 投资者权益保护的有效程度。在资本市场中，由于企业家总是比外部投资者拥有更多的企业信息，所以 投资者在向企业投资时面临不了解投资价值大小的“信息问题”，阻碍了资本市场资源的有效配置。对于 我国新兴加转轨的资本市场而言，近年来在发展过程中曾出现过多起因为公司信息披露而引发的违规事 件，如“琼民源”事件、“郑百文”事件等等，极大的损害了广大股民的利益。中国证监会希望董事会能够监 督公司管理层促进信息公开，提高公司信息披露质量等等，通过这些最终达到提高公司绩效，保护投资者 权益，促进资本市场发展的目的。 ’ 我国公司治理的研究，经历了１０多年的概念引进、范畴界定、组织和形式的探讨等历程之后，已到了 聚焦于董事会治理的阶段，这是理论发展的必然。同时，提高董事会的问责能力（ａｃｃｏｕｎｔａｂｉｌｉｔｙ）和有效性 （ｅｆｆｅｃｔｉｖｅｎｅｓｓ），也是近年来公司治理实践的重要主题。从中航油、中国猴王等大公司财务丑闻频繁暴发 的启示中，可以发现，如果董事会不能有效地质疑和建议管理层，比管理层欺诈或贪污更能摧毁股东财 富，这已为大量证据所证实（李维安等，２００９）。提高董事会有效性，已成为公司治理改革的重中之重。在 西方一些国家，董事会正在成为立法、管制和改革的前沿阵地；在我国，央企的董事会试点工作也在稳步 推进。尽管深度和焦点不同，但其目标都旨在提高董事会的有效性。证券监管部门也要求董事会提高财 务报告质量，确保财务报告真实反映财务状况和经营成果。然而，在影响董事对经理人员行为监管及决 策，提高公司的信息披露质量的一个重要因素即是董事的能力，董事能力反映了董事的技能、知识及其在 一５８— 南方经济２０１２年第７期 面临环境复杂性条件下处理事务的能力。因此，董事能力差异影响了董事对企业经营过程中各项事务的 认知、判断及能否有效并合理的做出相应的决策的能力。董事能力对于董事正确理解公司战略制定、财 务报告信息，并且对决策的做出都具有重要影响。Ａｄａｍｓｅｔ ｅｔ ａ１．（２０１０）指出，尽管所有的外部董事可能 会有动机去控制公司的盈余管理行为，但只有那些拥有财务专长者才有能力这样去做。 改进董事会，提高董事履行其监督和战略参与功能的能力，增强他们识别公司信息质量问题的能力， 强化信息质量的真实性和科学性，成为学术界和实务界提高公司治理水平的一条有效路径。董事会的一 个重要任务是制订公司的信息披露政策。Ｈｅａｌｙ ａｎｄ Ｐａｌｅｐｕ（２００１）认为对于外部股东而言，信息质量是衡 量公司治理有效性的一个重要维度。Ｄｕｎｎ ａｎｄ Ｍａｙｈｅｗ（２００４）研究发现信息披露质量能够增加股东价 值。Ｋｌｅｉｎ（２００２）认为信息披露质量是董事会的一个重要特征。并且，董事具有更多的人力资本、社会资 本更有能力和动机去降低信息不对称，保护他们自己的声誉。Ｓｔｅｉｎ（１９８９）观察到董事由于害怕被更换， 相对于能力较差的董事而言，具有较高能力的董事他们更有意愿参与公司的信息战略。 Ｂｅｃｋｅｒ（１９６４）的研究认为，尽管没有一个直接度量董事能力的方法，但董事资本是一个合理的代理 变量，因为它与我们理论上的模型和时间上的检验具有很强的相关性。因此，通过考查董事资本，我们能 够推断董事能力。由于董事会有不同的董事资本，他们在执行董事功能发挥的能力方面存在着差异。董 事能力的提高要依赖于董事自身的人力资本和其所镶嵌的社会资本，帮助董事履行监督和战略参与功 能。然而在现有的经验研究中，尤其是基于中国情境下开展的实证研究中，董事资本在监督功能中的角 色仍然没有在董事会理论中进行讨论。代理理论认为，激励是监督有效性的关键角色，让董事的激励与 股东利益保持一致会提高他们对管理层监督的积极性。然而，仅关注激励动机，却忽略了董事监督的能 力（Ｄａｖｉｓ，Ｓｃｈｏｏｒｍａｎ ａｎｄ Ｄｏｎａｌｄｓｏｎ，１９９７）。代理理论通常用董事的独立性而没有考虑董事监督能力的 异质性来度量董事的激励因素。董事的技能、经历和专业以及知识能够影响他们对公司管理层监督的有 效性，评估战略的执行、对高管人员的奖惩以及公司信息披露战略。董事如果没有相关的资本，就会缺乏 能力去识别合理的行动、准确地执行业绩评价和公司财务报告信息制定的过程。有能力的董事会更有助 于ＣＥＯ提高项目的质量，并且对管理层进行监督，对一些不利的项目提出反对意见。从外部股东的视角 来看，他们通过有意义的财务报告评价公司活动是公司治理过程的一个重要阐述，它有助于外部监督和 公司控制权市场发挥作用（Ｓｌｏａｎ，２００１）。如果董事的人力资本和社会资本能够提高董事效率，我们预期 在董事资本与公司信息质量之间存在着正相关关系。因此，我们提出以下研究假设： 假设１：董事资本与公司信息披露质量正相关； 假设１．１：董事的人力资本与公司信息披露质量正相关； 假设１．２：董事的社会资本与公司信息披露质量正相关。 董事由内部董事和外部董事两部分组成，他们在履行董事的监督功能方面发挥着不同的特征和角 色。公司内部董事被认为具有详细的知识技能，能够理解公司的经营（Ｆａｍａ，１９８０），内部董事是公司信息 披露的发起者和决策者，其人力资本能够提高他们处理信息的过程和决策能力。因此，我们预期人力资 本变量对于内部董事而言更为重要。内部董事的广泛的社会工作经历能够让管理者更好地收集、过滤和 处理嵌入在不同环境中的各种信息。通过过去或现在广泛的社会工作经历提高内部董事对公司经营过 程的了解与控制，同时也有助于帮助内部董事与外部董事之间的信息沟通与交流，帮助外部董事了解公 司的经营项目。另外，具有更多工作经历的董事能够更好的判断和综合外部的关系资源到未来的企业行 为决策中。因此，我们提出研究假设２： 假设２：内部董事人力资本和社会资本分别与公司信息质量正相关。 对于外部董事监督角色的考察，特别是独立董事，Ｆａｍａ ａｎｄ Ｊｅｎｓｅｎ（１９８３）认为独立董事被授权以选 择、监督、考核、奖惩公司的管理层，通过减轻管理层和股东之间的利益来维护公司的效益。某些具有社 会关联的外部董事能够减少公司与外部环境之间的交易成本。Ａｎｕｐ ａｎｄ Ｋｎｏｅｂｅｒ（１９９６）分析了具有政治 关系的外部董事的作用，通过他们，公司游说政策部门获得相关利益的能力增强了。Ｗｅｉｓｂａｃｈ（１９８８）指 一Ｓ９一 董事资本与公司信息披露质量 出，外部董事能以丰富的商业经验，运用技术和市场知识，参与公司重要战略的构建，同时还能提高公司 的财务报告质量。２００１年中国证监会发布《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》要求所有的 上市公司都要建立独立董事制度以来，这项制度在我国已运行近１０年，它改变了我国公司董事会的基本 构成，鼓励上市公司聘请更多具有会计、审计和法律等专业技能的人员担任公司独立董事，提高公司治理 水平。独立董事与公司没有家族或者财务上的关联，跟内部董事具有显著的区别，他们被认为同企业之 间利益纠葛最少，能够代表股东利益，履行对管理层的监督管理，能够监督公司内部人，对管理者的决策 提供客观的目标。Ｆａｍａ（１９８０）认为独立董事特别关注他们的外部职业声誉，这会引发他们去监督管理层 的动机。在这种环境下，董事的社会网络关联作为董事对声誉关注度的一个代理变量。当外部董事来自 于不同的行业和公司的工作环境中，积累了丰富的经验，能够聚集、判断和处理来自公司内部人的报告、 计划，并且能够警惕任何潜在的问题。当外部董事的社会网络较强时，外部董事能够获取更多的社会信 息，降低企业面临环境不确定性所需的资源，并且这些社会经历增加了个人思考问题及对事物认知的能 力，能够对管理层的行为进行监督及评价，及时发现管理层“攫取”股东利益和企业价值的行为，提高董事 的监督、评价和决策行为。 Ｖａｆｅａ ａｎｄ Ｎｉｋｏｓ（１９９９）认为，个人视野与观点的形成往往受到其教育与职业背景的影响。教育和职 业水平反映了个人的理论知识功底，决定了其是否能够在其专业领域中成为专家，精通于本专业知识进 行判断．。教育背景对两种行为产生了影响，即对当局者的批评及责任承担。外部董事的教育资本和专 业技能资本越高，越能够鼓励他们承担更多的责任，运用较为扎实的理论知识和实践经验参与企业决策， 较好地对公司的信息披露政策进行监督。因此，外部董事自身的教育背景和专业技能也能够帮助他们提 出对公司的信息披露政策的合理建议。据此，我们提出研究假设３： 假设３：外部董事的人力资本和社会资本分别与公司的信息披露质量正相关。 三、研究设计 （一）样本选择 本文以２００７年在深圳证券交易所上市的全部公司作为初始样本，并按照如下顺序进行了筛选：（１） 删除了ＳＴ、ＰＴ、 ＳＴ以及停止上市的样本公司；（２）剔除金融类上市公司；（３）剔除了数据不全的上市公 司；（４）为消除极端值的影响，对于本文所使用到的主要连续变量，上下１％样本进行Ｗｉｎｓｏｒｉｚｅ处理，最终 我们获得６４９个观测值。 （二）数据来源 我们采用人工收集上市公司每个董事的信息，主要通过上市公司年报和董事会换届后第一次董事会 议公告、新浪财经网站收集董事个人信息，包括董事的姓名、性别、董事任期、工作经历、当前在公司外面 担任的董事席位，教育背景、专业培训、行业协会以及国家级的奖励等等构建董事资本变量，具体变量定 义及其度量方法详见变量界定与说明部分。本文所需要的财务数据来自国泰安数据技术有限公司开发 的ＣＳＭＡＲ数据库，相关的公司治理数据来自于色诺芬公司与北京大学中国经济研究中心（ＣＣＥＲ）联合 开发的中国证券市场数据库。在相关的统计分析中，我们应用了Ｓｔａｔａｌ０．０软件。 （三）研究模型 现有研究大多直接使用ＯＬＳ方法对深交所信息披露考评结果进行多元回归分析。实际上，这一变量 并非一个连续性的随机变量，而是多元属性变量，对这一类变量ＯＬＳ并不是一个恰当的估计方法。在这 里，本文将使用有序ｌｏｇｉｓｔｉｃ模型来进行多元回归分析，这是一个更为合适的估计方法。 ＩＤＱ＝卢ｏ＋ １ ＤＣ＋ ２Ｓｉｚｅ＋ ３Ｌｅｖ＋卢４Ｂｏａｒｄｓｉｚｅ＋ ５Ｉｎｄｅｐ＋ ６Ｄｕａｌｉｔｙ ｌ１ （１） ＋ｔ７Ｒｏａ＋ｆｌｓＡｕｄｉｔｏｒ＋卢９ Ｉｎｄｕ ｎ＝Ｉ 一６０— 南方经济２０１２年第７期 ＤｕｍｍｙｌＤＱ＝ｐｏ＋８ＩＤＣ＋８２Ｓｉｚｅ＋８３Ｌｅｖ＋８４Ｂｏａｒｄｓｉｚｅ＋８ Ｉｎｄｅｐ Ｉｌ （２） ＋ ６Ｄｕａｌｉｔｙ＋卢７Ｒｏａ＋／３８Ａｕｄｉｔｏｒ＋卢９ ｌｎｄｕ （四）研究变量的界定与说明 １．董事资本的内容 借鉴Ｒｅｅｂ ａｎｄ Ｚｈａｏ（２００９），Ｋｏｒ ａｎｄ Ｓｕｎｄａｒａｍｕｒｔｈｙ（２００９），Ｏ’Ｒｅｇａｎ ａｎｄ Ｏｓｔｅｒ（２００５）和Ｃｈｅｍｍａｎｕｒ ａｎｄ Ｐａｅｇｌｉｓ（２００５）研究文献，本文主要从董事的人力资本和社会资本两个维度构建董事资本（ＤＣ）。人力 资本主要是指董事的教育背景和工作经历，社会资本主要是指董事的外部关系网络，即与外部机构、公司 和政府之间的关系。首先分别构建董事的人力资本（ＤＨＣ）和董事的社会资本（ＤＳＣ），然后在此基础上构 建一个综合董事资本指数。董事社会资本的构建，我们主要采取以下代理变量：①董事目前担任董事职 位的数量；②董事在非营利机构（如行业协会等机构）担任领导或成员的数量；③董事现在或过去是否在 政府部门工作过；④董事获得的国家或省级奖励数量（如全国／省劳模）；⑤董事到目前为止担任副董事长 以上职位数目；⑥董事到目前为止工作过的公司数量。 董事的人力资本（ＤＨＣ）主要是指董事的教育经历和专业技能，由董事的教育资本（ＤＥＣ）和专业技 能资本（ＤＰＣ）两部分组成。董事教育资本（ＤＥＣ）的测度，我们设置一个虚拟变量来度量董事是否获取学 士学位、硕士学位、博士学位，ＭＢＡ学历等，最后加总个体董事的教育水平，构建董事会的整体教育资本。 董事的专业技能资本（ＤＰＣ）主要是指董事是否在法律部门、投资银行、管理咨询公司、会计专业公司和学 术机构工作，分别设置虚拟变量进行度量，如果在上述部门和机构工作过，赋值为１，否则为０。同时我们 还度量董事的专业资格（ＦＤ），采用虚拟变量，测度董事是否是ＣＰＡ，ＣＦＡ或财务实践经验。 ２．董事资本指数的构建 我们采用排名方法从上述代理变量构建２个董事资本指数（ＤＣ），即董事人力资本指数（ＤＨＣ）和董 事社会资本指数（ＤＳＣ）。我们根据每一个代理变量，加总每个公司董事的信息，然后将所有公司按照董 事总值进行２０分位数排名，小于或等于第一个十分位数赋值１，大于第一个分位数且小于等于第二个分 位数赋值２，以此类推。因此，按照每一个单独的代理变量的２０分位排名，公司将会被赋值为１到２０。我 们对所有变量重复这种过程，最后我们加总每一公司的排名，再次将公司的总分值进行２０分位排名，得 到总体的董事资本指数。 例如，我们根据董事人力资本的６个维度，从高到低进行排序，并分成２０等份。因此，每个公司按照 他们的代理变量排名，被赋予等级数字，从１到２０。最后，我们将６个代理变量的评级构建一个人力资本 的评级指数。同样，我们采用相同的方法可以得到社会资本指数。最后，我们将董事资本的两个分指数 即人力资本和社会资本的排名加总，再把公司加总的总分值重新进行２０分位数排名，因此，每个公司都 有一个董事资本指数从１到２０的范围进行变化。 ３．信息披露质量 现有对信息披露质量的研究大部分采用信息披露数量和信息披露指数作为信息披露质量的代理变 量，在我国资本市场上，深圳证券交易所每年对深圳证券市场上市公司的信息披露质量进行评级，具有一 定的客观性和公正性。因此，本文采用与曾颖和陆正飞（２００６）、张宗新等（２００７）、吴文锋等（２００７）、王斌 和梁欣欣（２００８）等相同的做法，应用深圳证券交易所对上市公司的年度信息披露考评结果作为信息披露 质量的代理变量，选取这一变量的原因在于，这一权威机构评级指标相对于其他指标而言较为客观，容易 为人接受（曾颖和陆正飞，２００６），同时这一考评具有完整性和全面性（张宗新等，２００７）。因此，本文采用 深圳证券交易所公布的上市公司信息披露考评结果来衡量公司信息披露质量。深交所将上市公司信息 披露由高到低分别划分为四个等级即优秀、良好、及格和不及格，本文相应地设置了一个排序因变量 （Ｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ Ｄｉｓｃｌｏｓｕｒｅ Ｑｕａｌｉｔｙ）ＩＤＱ，按信息披露等级分别赋值为４，３…２ １，ＩＤ值越大，表示该公司的信息 披露质量越好。同时，本文还设置了信息披露质量高低的虚拟变量ＤｕｍｍｙｌＤＱ，当上市公司的信息披露 ６１— 董事资本与公司信息披露质量 评级为优秀或良好时取１，及格或不及格时取０。 ４．控制变量 根据现有的研究（Ｙｅｒｍａｃｋ，１９９６；Ａｎｄｅｒｓｏｎ等，２００８）我们控制了一些可能影响公司信息披露质量的 变量，包括董事会规模、独立董事比例、公司规模、董事长与总经理是否两职合一，审计质量、盈利能力等 变量一系列的控制变量。盈利能力我们采用滞后一期的总资产收益率。审计质量我们采用会计师事务 所来度量，聘请的审计师为普华，安永，德勤，毕马威，中瑞岳华，立信，信永中和，大信，万隆，利安达信隆， 天华，中审，浙江天健，天职国际，中和正信（中国注册会计师协会颁布的２００７年排名前１５位的会计师事 务所）之一的取值为１，否则为０。此外，还加入行业虚拟变量，以控制行业效应的影响。研究变量符号及 其定义见表１。 表１ 变量定义一览表 变量类型 变量名称 变量符号 变量定义 ＩＤＱ 被解释变量 信息披露质量 根据深交所公布的信息披露质量等级，取值为４，３，２，１，分别 表示优秀、良好、合格和不合格 ＤｕｍｍｙｌＤＱ 格或不及格时取值为Ｏ 信息披露质量高低的虚拟变量，当优秀或良好时，取值为１，及 董事资本 董事人力资本 ＤＣ ＤＨＣ 解释变量 董事社会资本 ＤＳＣ 具体内容见变量定义部分 董事专业技能人力资本 董事教育人力资本 公司规模 盈利能力 董事会规模 ＤＰＣ ＤＥＣ Ｓｉｚｅ Ｒｏａ Ｂｏａｒｄｓｉｚｅ 总资产的自然对数 总资产收益率 董事会人数 董事会独立性 控制变量 负债水平 Ｉｎｄｅｐ Ｌｅｖ 独立董事比例 总负债／总资产 两职合一 审计质量 Ｄｕａｌｉｔｙ Ａｕｄｉｔｏｒ 当董事长与总经理为同一人时，取值为１；否则为０ 审计师来自于中国注册会计师协会颁布的２００７年排名前１５ 位的会计师事务所之一的取值为１．否则为Ｏ １２个证监会一级行业，共设置１１个行业虚拟变量 行业 Ｉｎｄｕ 四、实证结果与分析 （一）描述性统计分析 表２揭示了样本公司２００７年度信息披露考评情况，可以看到，信息披露优秀和不及格的上市公司都 在少数，分别占１０％和４％左右。信息披露良好的公司最多，占全部上市公司的一半以上，披露及格的公 司约占３０％。 一６２— 南方经济２０１２年第７期 表３报告了样本公司主要研究变量的描述性统计。信息披露质量的考评平均值为２．６６９，如果我们 采用虚拟变量设置信息披露质量（考评级别为“优秀”和“良好”，赋值为１，否则为０），平均值为０．６１５，都 超过了平均值。董事资本的平均值为１０．４９３，标准差为５．７７１，这说明上市公司之间董事资本的水平还存 在着差异。 表３主要变量的描述性统计 表４将董事资本分为高水平和低水平两组，并报告了信息披露质量平均值在高水平和低水平董事资 本两组之间的表现。由于董事资本的等级划分是从１到２０，因此，我们以大于或等于１６为较高水平的董 事资本，而小于或等于５为较低水平的董事资本。发现较高董事资本组别的公司其信息披露质量的平均 值为２．８９８，而属于较低水平董事资本组别的公司信息披露质量平均值为２．５６０。在董事的人力资本和社 会资本的高水平和低水平分组中，信息披露质量的平均值在两组之间也同样有显著性差异。这些结果初 步说明董事资本是评价董事会效率对公司信息质量影响的一个重要因素。在控制其它因素条件下，董事 资本指数及其分指数对信息披露质量水平的作用有何变化，需要我们进一步作多元回归统计分析。 在描述性统计分析的基础上，我们进一步通过独立样本参数均值Ｔ检验和中位数Ｍａｎｎ—ＷｈｉｔｎｅｙＵ 一６３— 董事资本与公司信息披露质量 非参数检验分析公司信息披露质量在董事资本代理变量之间是否存在显著性差异。表４分别列示的是 信息披露质量的独立样本参数和非参数检验。可以看出，董事资本对公司信息披露质量有着显著的影 响，是评价董事会效率对公司信息质量影响的一个重要因素。在控制其它因素条件下，董事资本指数及 其分指数对信息披露质量水平的作用有何变化，需要我们进一步作多元回归统计分析。 （二）结果与分析 我们首先考察董事综合资本与公司信息披露质量之间关系。用方程１检验研究假设１。回归结果列 于表５。从表５中，我们容易发现董事资本ＤＣ与公司信息披露质量ＩＤＱ在１％水平上显著正相关，这与 研究假１一致，说明董事资本能够提高公司信息披露质量。回归结果在经济上也显著，当控制其它因素 后，董事资本提高１０％，信息披露质量会提高１．４２％。 表５董事资本与公司信息披露质量回归结果 有序Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归ＩＤＱ 变量 回归１ 回归２ 回归３ 二元Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归ＤｕｍｍｙｌＤＱ 回归４ 回归５ 回归６ 注：（１）表中括号内的数值为Ｔ值，为消除极端值的影响，对回归中使用到的主要连续变量按１％进行了ｗｉｎｓｏｒｉｚｅ处理； （２）回归方程中已控制年度固定效应，但结果未列出；（３）报告行业按证监会的分类标准，共有１１个行业虚拟量；（４） …、 、 分别表示显著性水平Ｏ．Ｏ１、Ｏ．０５、Ｏ．１０（后面表格均做相同处理和表达）。 根据董事资本特征，我们将其分解成董事人力资本分指数和董事社会资本分指数，考察它们与公司 信息披露质量之是否存在着差异，回归结果列于表５回归方程２，结果显示，董事的人力资本ＤＨＣ与公司 信息披露质量ＩＤＱ正相关，但未通过显著性检验，而董事的社会资本ＤＳＣ与公司信息披露质量ＩＤＱ显著 正相关，这表明，相对于董事人力资本而言，董事的社会资本有助于他们形成公司的信息披露政策。由于 ６４— 南方经济２０１２年第７期 董事的人力资本包括董事的教育资本和专业技能资本，这两类资本对信息披露质量是否存在着不同机 理，进而影响董事人力资本与公司信息质量之间的关系。为此，我们分别考察对董事的教育人力资本和 专业技能人力资本与公司信息披露之间的关系。回归结果见表５回归方程３，发现董事的专业技能人力 资本ＤＰＣ与信息披露质量显著正相关，但教育人力资本ＤＥＣ不显著，这说明董事人力资本影响公司的信 息披露政策，更多地是通过董事的专业技能人力资本发挥作用。 表６ 内部董事资本、外部董事资本与公司信息披露质量回归结果 变量 回归１ 有序Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归ＩＤＱ 回归２ 回归３ 二元Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归ＤｕｍｍｙｌＤＱ 回归４ 回归５ 回归６ 董事会由内部董事和外部董事组成，由于内部董事和外部董事在履行公司监督与建议职能时的动机 和能力可能存在着差异，因此，内部董事资本和外部董事资本对信息披露质量的作用也可能存在差异。 外部董事的社会资本是董事声誉关注的一个重要内容。而内部董事的人力资本对于公司的日常经营管 理的作用特别重要，他们在决定公司的信息披露质量方面发挥着重要作用。我们采用构建董事资本指数 方法，将董事资本分为内部董事资本和外部董事资本，并同时引入方程进行多元回归，回归结果列于表６ 回归１，发现外部董事资本ＤＣ（Ｏｕｔｓｉｄｅｒ）与公司信息披露质量显著正相关，内部董事资本ＤＣ（Ｉｎｓｉｄｅｒ）与 公司信息披露质量正相关但却未通过显著性检验，这表明公司信息披露质量在很大程度上受到外部董事 资本的影响。因此，公司信息披露质量是董事会治理和监督功能的一个重要内容。 一６５— 董事资本与公司信息披露质量 在表６回归方程２和３中，我们又分别考察了外部董事资本和内部董事资本各自分指数，即人力资本 分指数和社会资本分指数的治理效应。回归结果显示，外部董事的社会资本ＤＳＣ（Ｏｕｔｓｉｄｅｒ）是较高信息 披露质量的一个主要影响因素，其与信息披露质量变量显著正相关，同时，内部董事人力资本ＤＨＣ （Ｉｎｓｉｄｅｒ）与公司信息披露质量显著正相关，这说明内部董事的专业技能对公司的日常经营管理更为重 要，能够影响公司的信息披露质量。上述回归结果进一步说明，不同类型的董事资本在董事会中发挥着 不同的治理效应，股东希望公司的外部董事具有更多的社会关系网络和工作经历，不仅能够提高他们的 监督能力和动机，而且还能够给公司带来丰富的社会资源，内部董事具有更多的专业技能，能够有效地经 营公司，因此，相对于建议功能而言，独立董事对于公司的直接监督作用更合适。这与王斌（２００８）的研究 结论基本保持一致，独立董事数量在一定程度上能够发挥监督作用。当我们对信息披露质量的高低设置 虚拟变量ＤｕｍｍｙｌＤＱ时，即当上市公司的信息披露评级为优秀或良好时取１，及格或不及格时取０，采用 方程２进行二元Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归，回归结果与上述研究结论保持一致，回归结果列入表５和表６中方程４— ６。这说明，董事资本备受转轨经济背景下的中国企业欢迎，成为企业获取外部资源、保护契约有效和降 低外不确定性的有效手段。 表７财务背景的董事与公司信息披露质量回归结果 由于信息披露事项主要与董事财务背景有关，作为稳健性检验的内容，我们构建具有财务技能的董 事虚拟变量ＦＤ，测度董事是否具有财务背景，如ＣＰＡ、ＣＦＡ或者财务实务经验，如果公司董事会成员中， 具有财务相关背景，赋值为１，否则为０，回归结果列于表７。我们发现ＦＤ变量显著正相关，这表明董事的 财务技能能够显著影响公司信息披露质量。 五、研究结论与局限性 董事会是公司治理的核心，董事会作为公司法人财产权主体，行使经营决策职能和对经理人员的评 一６６— 南方经济２０１２年第７期 价与监督职能，因而，其有效性如何，是关系到公司长远发展与广大股东利益的关键所在。董事会有效性 提高的关键是董事履行其监督和战略参与能力和效果，而这又依赖于董事能力的高度。董事能力依赖于 董事的知识体系、工作经历、技能以及社会关系。董事过去的技能、社会联系和努力程度能够帮助他们积 累丰富的战略设计经验和对关键资源的获取，进而能够有效地执行他们的治理功能。董事通过依赖他们 自身和社会网络形成的资本，履行监督和战略参与功能，影响公司行为（财务行为和治理行为），进而影响 其经济后果。传统的对董事会的研究主要关注董事的表面特征，聚焦于因董事的利益偏差而导致的董事 错误行为，忽略了对因董事能力不足而影响公司治理及其经济效果的研究。 建立在上述思想基础之上，本文通过手工收集２００７年度深交所上市公司董事的教育背景、工作经 历、社会网络关联等信息，从这些变量构建董事的人力资本和社会资本指数，并在此基础上构建董事资本 的综合指数，考察董事资本与公司信息披露质量之间的关系。研究发现，上市公司董事会资本对公司信 息披露质量影响较大。内部董事的人力资本特征能够提高他们参与公司日常经营管理的能力，帮助他们 了解公司财务信息质量的产生过程，降低公司自身所导致的违规风险；而外部董事的社会资本能够帮助 董事获取外部不确定性环境的信息，提高对公司财务报告质量的建议和监督能力。这些研究结论说明， 尽管外部董事和内部董事都会影响董事会效率，但股东对他们能力可能存在着不同的需求。 本文的研究在以下方面还存在着局限性：其一，受手工收集数据的可获取性限制，本文仅仅收集了 ２００７年深交所上市公司的横截面数据，在回归分析过程中对变量之间的解释力度可能存在一定的局限 性，无法控制时间因素变量，因此，未来的研究工作将从纵向时间维度来测度上市公司董事资本现状，构 建面板数据。其二，本文构建董事资本的代理变量仅仅是从董事的教育背景、工作经历以及社会关系等 维度进行度量，并在此基础上构建董事人力资本指数和董事社会资本指数两个分指数，但还存在着很大 的争议，缺乏对董事人力资本和社会资本的统一的、科学的度量指标。本文仅仅是做一个初始的尝试。 同时，本文在度量董事的社会资本时，忽视了董事的微观基础即其所镶嵌的社会关系网络，这是本文后续 的研究工作。其三，上市公司董事资本的度量会受到公司董事会规模的影响，尽管我们在回归分析过程 中加入了董事会规模的控制变量，但可能仍然无法解决董事会规模对董事资本测度的影响。这些问题有 待在以后的研究中解决。 参考文献 Ａｄａｍｓ，Ｒ．Ｂ．，Ｂ．Ｅ．Ｈｅｒｍａｌｉｎ ａｎｄ Ｍ．Ｓ．Ｗｅｉｓｂａｃｈ，２０１０，“Ｔｈｅ Ｒｏｌｅ ｏｆ Ｂｏａｒｄｓ ｏｆ Ｄｉｒｅｃｔｏｒｓ ｉｎ Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ：Ａ Ｃｏｎｃｅｐｔｕａｌ Ｆｒａｍｅｗｏｒｋ＆Ｓｕｒｖｅｙ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃ Ｌｉｔｅｒａｔｕｒｅ．４８（１），ＰＰ．５８—１０７． Ａｎｄｅｒｓｏｎ，Ｒｏｎａｌｄ Ｃ．，Ａｕｇｕｓｔｉｎｅ Ｄｕｒｕ，ａｎｄ Ｄａｖｉｄ Ｍ．Ｒｅｅｂ，２００８，“Ｆｏｕｎｄｅｒｓ，Ｈｅｉｒｓ，ａｎｄ Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｏｐａｃｉｔｙ ｉｎ ｔｈｅ Ｕ．Ｓ．，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，９２（２），ＰＰ．２５１—２７３． Ａｎｕｐ Ａｇｒａｗａｌ ａｎｄ Ｃｈａｒｌｅｓ Ｒ．Ｋｎｏｅｂｅｒ，１９９６，“Ｆｉｒｍ Ｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ ａｎｄ Ｍｅｃｈａｎｉｓｍｓ ｔｏ Ｃｏｎｔｒｏｌ Ａｇｅｎｃｙ Ｐｒｏｂｌｅｍｓ ｂｅｔｗｅｅｎ Ｍａｎａｇｅｒｓ ａｎｄ Ｓｈａｒｅｈｏｌｄｅｒｓ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌ ａｎｄ Ｑｕａｎｔｉｔａｔｉｖｅ ａｎａｌｙｓｉｓ，３１（３），ＰＰ．３７７—３９７． Ｂｅｃｋｅｒ，Ｇａｒｙ，１９６４，Ｈｕｍａｎ Ｃａｐｉｔａｌ，Ｎｅｗ Ｙｏｒｋ：Ｃｏｌｕｍｂｉａ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ Ｐｒｅｓｓ． Ｂｒｉｃｋｌｅｙ，Ｊａｍｅｓ，Ｊａｍｅｓ Ｌｉｎｃｋ ａｎｄ Ｊｅｆｆｒｅｙ Ｃｏｌｅｓ，１９９９，“Ｗｈａｔ Ｈａｐｐｅｎｓ ｔｏ ＣＥＯｓ ａｆｔｅｒ Ｔｈｅｙ Ｒｅｔｉｒｅ？Ｎｅｗ Ｅｖｉｄｅｎｃｅ ｏｎ Ｃａｒｅｒ Ｃｏｎｃｅｒｎｓ，Ｈｏｒｉｚｏｎ ｒｏｂｌＰｅｍｓ，ａｎｄ ＣＥＯ Ｉｎｃｅｎｔｉｖｅｓ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，５２（３），ＰＰ．３４１—３７７． Ｃａｒｐｅｎｔｅｒ，Ｍ．，Ｊ．Ｗｅｓｔｐｈａｌ，２００１，“Ｔｈｅ Ｓｔｒａｔｅｇｉｃ Ｃｏｎｔｅｘｔ ｏｆ Ｅｘｔｅｒｎａｌ Ｎｅｔｗｏｒｋ Ｔｉｅｓ：Ｅｘａｍｉｎｉｎｇ ｔｈｅ Ｉｍｐａｃｔ ｏｆ Ｄｉｒｅｃｔｏｒ Ａｐｐｏｉｎｔｍｅｎｔｓ ｏｎ Ｂｏａｒｄ Ｉｎｖｏｌｖｅｍｅｎｔｉｎ ＳｔｒａｔｅｇｉｃＤｅｃｉｓｉｏｎ—ｍａｋｉｎｇ，”ＡｃａｄｅｍｙｏｆＭａｎａｇｅｍｅｎｔＪｏｕｒｎａｌ，４４（４），ＰＰ．６３９—６６０． Ｃａｒｔｅｒ，Ｃ．Ｂ．ａｎｄ Ｊ．Ｗ．Ｌｏｒｓｃｈ，２００４，Ｂａｃｋ ｔｏ ｔｈｅ Ｄｒａｗｉｎｇ Ｂｏａｒｄ：Ｄｅｓｉｇｎｉｎｇ Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｂｏａｒｄｓ ｆｏｒ ａ Ｃｏｍｐｌｅｘ Ｗｏｒｌｄ，Ｂｏｓｔｏｎ，ＭＡ：Ｈａｒｖａｒｄ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｓｃｈｏｏｌ Ｐｒｅｓｓ． Ｃｈｅｍｍａｎｕｒ，Ｔｈｏｍａｓ Ｊ．，ａｎｄ Ｉｍａｎｔｓ Ｐａｅｇｌｉｓ，２００５，“Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ Ｑｕａｌｉｔｙ，Ｃｅｒｔｉｉｆｃａｔｉｏｎ，ａｎｄ Ｉｎｉｔｉａｌ Ｐｕｂｌｉｃ Ｏｆｆｅｒｉｎｇ，’’Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，７６（２），ｐｐ．３３１—３６８． ．Ｄａｖｉｓ，Ｊ．Ｈ．，Ｆ Ｄ．Ｓｃｈｏｏｒｍａｎ ａｎｄ Ｌ．Ｄｏｎａｌｄｓｏｎ，１９９７，“Ｔｏｗａｒｄ ａ Ｓｔｅｗａｒｄｓｈｉｐ Ｔｈｅｏｒｙ ｏｆ Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，”Ａｃａｄｅｍｙ ｏｆ Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ Ｒｅｖｉｅｗ， ２２（１），ＰＰ．２Ｏ一４７． Ｄｕｎｎ，Ｋｉｍｂｅｒｌｙ Ａ－ａｎｄ Ｂｒｉｎ Ｗ．Ｍａｙｈｅｗ，２００４，“Ｄｉｓａｃｌｏｓｕｒｅ Ｑｕａｌｉｔｙ ａｎｄ Ａｕｄｉｔｏｒ Ｃｈｏｉｃｅ，”Ｒｅｖｉｅｗ ｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇ Ｓｔｕｄｉｅｓ，９，ＰＰ．３５—５８． Ｆａｍａ，Ｅｕｇｅｎｅ Ｆ ａｎｄ Ｍｉｃｈａｅｌ Ｃ．Ｊｅｎｓｅｎ，１９８３，“Ｓｅｐａｒａｔｉｏｎ ｏｆ Ｏｗｎｅｒｓｈｉｐ ａｎｄ Ｃｏｎｔｒｏｌ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＬａｗ ａｎｄ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，２６（２），ＰＰ．３０１ ３２５． 一６７— 董事资本与公司信息披露质量 Ｆａｍａ，Ｅｕｇｅｎｅ Ｆ．，１９８０，“Ａｇｅｎｃｙ Ｐｒｏｂｌｅｍｓ ａｎｄ ｔｈｅ Ｔｈｅｏｒｙ ｏｆ ｔｈｅ Ｆｉｎｎ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＰｏｌｉｔｉｃａｌ Ｅｃｏｎｏｍｙ，８８（２），ＰＰ．２８８—３０７． ＧＵｎｅｒ，Ａ．Ｂｕｒａｋ，Ｕｌｉｆｋｅ Ｍａｌｍｅｎｄｉｅｒ ａｎｄ Ｇｅｏｆｆｒｅｙ Ｔａｔｅ，２００８，“Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ｅｘｐｅｒｔｉｓｅ ｏｆ Ｄｉｒｅｃｔｏｒｓ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，８８（２）， ＰＰ．３２３—３５４． Ｈｅａｌｙ，Ｐａｕｌ Ｍ．ａｎｄ Ｋｒｉｓｈｎａ Ｇ．Ｐａｌｅｐｕ，２００１，“Ｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ Ａｓｙｍｍｅｔｒｙ，Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｄｉｓｃｌｏｓｕｒｅ，ａｎｄ ｔｈｅ Ｃａｐｉｔａｌ Ｍａｒｋｅｔｓ：Ａ Ｒｅｖｉｅｗ ｏｆ ｔｈｅ ＥｍｐｉｒｉｃａｌＤｉｓｃｌｏｓｕｒｅ Ｌｉｔｅｒａｔｕｒｅ．”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇ ａｎｄＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，３ｌ（１），ＰＰ．４０５—４４０． Ｈｉｌｌｍａｎ，Ａ． Ｊ． ａｎｄ Ｔ．Ｄａｌｚｉｅｌ，２００３， “Ｂｏａｒｄｓ ｏｆ Ｄｉｒｅｃｔｏｒｓ ａｎｄ Ｆｉｍ Ｐｅｒｆｒｏｒｍａｎｃｅ： Ｉｎｔｅｇｒａｔｉｎｇ Ｄｅｐｅｎｄｅｎｃｅ Ｐｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅｓ．，” Ａｃａｄｅｍｙ ｏｆ Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ Ｒｅｖｉｅｗ，２８（３），ＰＰ．３８３—３９６． Ｈｉｌｌｍａｎ，Ａ．Ｊ．，２００５，“Ｐｏｌｉｉｔｃｉａｎｓ ｏｎ ｔｈｅ Ｂｏａｒｄ ｏｆ Ｄｉｅｃｔｒｏｒｓ：Ｄｏ Ｃｏｎｎｅｃｔｉｏｎｓ Ａｆｆｅｃｔ ｔｈｅ ＢｏＲｏｍ Ｌｉｎｅ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＭａｎａｇｅｍｅｎｔ，３１（３）， ＰＰ．４６４—４８１． Ｈｉｌｌｍａｎ， Ｊ．，Ａ｜Ａ．Ｃａｎｎｅｌｌａ ａｎｄ Ｉ．Ｃ．Ｈａｒｒｉｓ，２００２，“Ｗｏｍｅｎ ａｎｄ Ｒａｃｉａｌ Ｍｉｎｏｒｉｉｅｓ ｔｉｎ ｔｈｅ Ｂｏａｒｄｒｏｏｍ：Ｈｏｗ ｄｏ Ｄｉｒｅｃｔｏｒｓ Ｄｉｆｆｅｒ？”Ｊｏｕｒｎａｌ ｆＭａｎａｇｅｍｅｎｔ，２８（６），ＰＰ．７４７—７６３．ｏ Ｋｌｅｉｎ，Ａｐｒｉｌ，２００２，“Ａｕｄｉｔ Ｃｏｍｍｉｔｔｅｅ，Ｂｏａｒｄ ｏｆ Ｄｉｒｅｃｔｏｒ Ｃｈａｒａｃｔｅｒｉｓｔｉｃｓ，ａｎｄ Ｅａｒｎｉｎｇｓ Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ａｃｃｏｕｎｔｉｎｇ ａｎｄ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ３３（３），ＰＰ．３７５—４００． Ｋｏｒ，Ｙａｓｅｍｉｎ Ｙ．ａｎｄ Ｃｈａｍｕ Ｓｕｎｄａｒａｍｕｒｔｈｙ，２００９，“Ｅｘｐｅｒｉｅｎｃｅ—Ｂａｓｅｄ Ｈｕｍａｎ Ｃａｐｉｔａｌ ａｎｄ Ｓｏｃｉａｌ Ｃａｐｉｔａｌ ｏｆ Ｏｕｔｓｉｄｅ Ｄｉｅｃｔｏｒｒｓ，’’Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，３５（４），ＰＰ．９８１—１００６． Ｏ’Ｒｅｇａｎ，Ｋａｔｈｅｒｉｎｅ ａｎｄ Ｓｈａｒｏｎ Ｍ．Ｏｓｔｅｒ，２００５，“Ｄｏｅｓ ｔｈｅ Ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ ａｎｄ Ｃｏｍｐｏｓｉｔｉｏｎ ｏｆ ｔｈｅ Ｂｏａｒｄ Ｍａｔｔｅｒ？Ｔｈｅ Ｃａｓｅ ｏｆ Ｎｏｎｐｒｏｆｉｔ Ｏｒｇａｎｉｚａｔｉｏｎｓ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＬａｗ，Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ ａｎｄ Ｏｒｇａｎｉｚａｔｉｏｎ，２１（２），ＰＰ．２０５—２２７． Ｒｅｅｂ，Ｚｈａｏ，２００９，“Ｄｉｅｃｔｒｏｒ Ｃａｐｉａｌｔ ａｎｄ Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｄｉｓｃｌｏｓｕｒｅ Ｑｕａｌｉｔｙ，’’ｗｏｒｋｉｎｇ ｐａｐｅｒ． Ｓｌｏａｎ，Ｒｉｃｈａｒｄ Ｇ．，２００１，“Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ａｃｃｏｕｎｔｉｎｇ ａｎｄ Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ Ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ：Ａ Ｄｉｓｃｕｓｓｉｏｎ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇ ａｎｄ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，３２（１）， ＰＰ．３３５—３４７． Ｖａｆｅａｓ，Ｎｉｋｏｓ，１９９９，“Ｂｏａｒｄ Ｍｅｅｔｉｎｇ Ｆｒｅｑｕｅｎｃｙ ａｎｄ Ｆｉｍ Ｐｅｒｆｒｏｒｍａｎｃｅ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，５３（１），ＰＰ．１１３—１４２． Ｗｅｉｓｂａｃｈ，Ｍ．，１９８８，“Ｏｕｔｓｉｄｅ Ｄｉｒｅｃｔｏｒｓ ａｎｄ ＣＥＯ Ｔｕｒｎｏｖｅｒ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，２０（１—２），ＰＰ．４３１—４６０． Ｗｅｓｔｐｈａｌ，Ｊ．Ｄ．，１９９９，“Ｃｏｌｌａｂｏｒａｔｉｏｎ ｉｎ ｔｈｅ Ｂｏａｒｄｒｏｏｍ：Ｂｅｈａｖｉｏｒａｌ ａｎｄ Ｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ Ｃｏｎｓｅｑｕｅｎｃｅｓ ｏｆ ＣＥＯ—Ｂｏａｒｄ Ｓｏｃｉａｌ Ｔｉｅｓ，”Ａｃａｄｅｍｙ ｆ ｏＭａｎａｇｅｍｅｎｔ Ｊｏｕｒｎａｌ，４２（１），ｐｐ．７—２４． Ｙｅｒｍａｃｋ，Ｄａｖｉｄ，１９９６，“Ｈｉｇｈｅｒ Ｍａｒｋｅｔ Ｖａｌｕａｔｉｏｎ ｏｆ Ｃｏｍｐａｎｉｅｓ ｗｉｈ ａ Ｓｍａｔｌｌ Ｂｏａｒｄ ｏｆ Ｄｉｒｅｃｔｏｒｓ，”Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，４０（２）， ＰＰ．１８５—２１１． 李维安、牛建波和宋笑扬，２００９，《董事会治理研究的理论根源及研究脉络评述》，《南开管理评论》第１期１３０—１４５页。 任兵、阎大颖和张婧婷，２００８，《连锁董事与企业战略：前沿理论与实证研究评述》，《南开学报（哲学社会科学版）》第３期１１９—２２７页。 王斌和梁欣欣，２００８，《公司治理、财务状况与信息披露质量——来自深交所的经验证据》，《会计研究》第２期３ｌ一３８页。 吴文锋、吴冲锋和芮萌，２００７，《提高信息披露质量真的能降低股权资本成本吗？》，《经济学（季刊）》第４期１２０１—１２１６页。 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ｔｈｅｉｒ ｓｏｃｉａｌ ｃａｐｉｔａ１． Ｋｅｙｗｏｒｄｓ：Ｄｉｒｅｃｔｏｒ Ｃａｐｉｔａｌ，Ｂｏａｒｄ Ｅｆｆｅｃｔｉｖｅｎｅｓｓ，Ｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ Ｄｉｓｃｌｏｓｕｒｅ Ｑｕａｌｉｔｙ （责任编辑：连玉君） 一６８一
