Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ｖｉｅｗ ｌ金融视线 我国利率规则研究 陈翼 北京市建筑设计研究院有限公司 １ ０００４５ 摘要：近几年我国经济的宏观发展出现了多种迹象，表明货币供给量不再适合作为调节货币的中介目标，而随 着利率市场化进程的不断推进，有更多的经济学家主张货币应从数量的逐渐转向价格的。本文先将 货币增长率带入模型中，再以根据新凯恩斯模型将总供给、需求方程作为约束条件，将货币损失函数的最小化 为目标，来构建利率规则的函数。通过实证检验得出中国得贷币在操作上存在一定的规则性，由此表明研究利 率规则成为我国央行货币工具规则的实用性及其对中国的实用性是具有重要意义的，从而有助于进一步完善 市场化利率的形成机制，健全金融监管体系，改善我国的宏观经济环境。 关键词：利率规则；整检验；义矩估计 一 本文使用最常用的Ｐｈｉｌｌｉｐｓ曲线形式来表现总供给方程。传统的 ＰｈｉＪｌｉｐｓ￣线常常表现为下列形式： １９９６年，央行采用货币供给量货币的目标。随后 Ｍ 引言 ｌ９９８年，人民银行取消了信贷规模控制，巩固了货币供给量作为政 策目标的地位。进几年的实践表明，货币供给量作为调 控目标在中介目标指标的三性上差强人意，对的有效性产生 ７１＂ｃ＝＞＃ｋ＇ｈ－ｋ＋Ｋｙ￡＋￡ Ｊ‘＿ （公式２） ｋ－１ 了影响。货币供给量的目标实现不了，而且对其的测量口径 其中，０＜Ｄ＜１是贴现因子；Ｋ为与价格粘性呈正相关的变 也存在着诸多的观点。除此之外，我国的外汇储备增长迅速，外汇 量；ｇ 为扰动项，当 各１ １时，Ｐｈｉｌｌｉｐｓ曲线在长期表现为垂直 占款投放的货币量占比越来越大。在人民币剧烈波动时，央行不 状态，也就是长期均衡状态通胀率与产出无关。 得不放弃对货币供给量的控制来稳定人民币汇率。这就造成了央 关于传统的Ｐｈｉｌｌｉｐｓ曲线，长期存在以下争论：一是预期通胀 行对货币供给量的不完全控制，再加上我国货币乘数的不稳定性， 率以否能够简单通过前一期的通胀率来决定；二是它是一种简化 很容易导致以货币供给量为目标的货币失去效用。因 式的非结构模型，因此模型中的参数很可能会发生变化。为了针 此，已有很多学者认为我国的货币目标已经不应继续采 对以上两方面，依据交错定价和价格的调整成本理论可以得到附 用货币供给量，随着利率市场化的进程推进应逐渐将目标改 为利率。 加预期的Ｐｈｉｌｌｉｐｓ曲线： 本文先将货币增长率带人模型中，再以根据新凯恩斯模型将 １１＂ｔ＝１３Ｆｒｅｔ＋１＋Ｉｃｙｔ＋￡ （公式３） 总供给、需求方程作为约束条件，将货币损失函数的最小化 ３ 货币需求方程的设定 为目标，来构建利率规则的函数。随后将我国数据代入模型进行 为简化起见，我们采用ＷＯ０ｄｆｏｒｄ（１ ９９６）与ＭｃＣａｌｌｕｍ和 实证检验，通过实证结果检验在我国建立利率规则的可行性并对 Ｎｅｌｓｏｎ（１９９９）根据微观基础推导获得的标准货币需求方程，对该货币 检验结果提出建议。在实证检验的基础之上，通过对数据分析和 需求方程取一阶差分，从而获得货币供给增长率的模型： 资料查阅，结合理论探讨该利率规则模型在我国的适用性。将实 证结果与基本理论相联系，结合中国现实情况，增强论文的实用 性。 △ｍｃ＝７ｒ￡＋ａｚｌｙｔ一咖４￡￡＋￡ （公式４） 其中，△ｍｔ是名义货币存量的对数变化；参数Ⅸ，审＞０都依赖于 与持有货币余额成本相关的货币需求替代弹性：扰动项￡：ｔＩ代表了货 二 利率规则模型构建 １、币流通速率的冲击。 总需求方程的设定 近年来，在微观基础上推导出来的新凯恩斯模型作为前瞻性 ４ 银行损失函数 假定货币当局的目标是使（公式５）的跨期损失函数的期望最 动态一般均衡理论模型被广泛应用到货币的研究中，例如 小： Ｒｏｔｅｍｂｅｒｇ（１９８２）与ＣＧＧ（１９９９），本文将采用ＣＧＧ（１９９９）提出的 新凯恩斯模型。 令ｙｔ表示产出缺口； ｔ为通货膨胀率。产出缺Ｅ１根据总需求 方程决定： Ｗ：Ｅｔ Ｊ 一 工（ ｙ ） （公式５） Ｙｔ＝ｇｔＹｔ＋１一ｑ￣（ｉｔ—Ｅｔ ｔ＋１）＋￡： （公式１） 表１ 变量 ＡＤＦ检验值 Ｐ值 检验形式（ｃ，ｒｒ，Ｌ） ＤＷ值 １％ 临界值 ５％ １Ｏ％ 其中，ｉｔ是利率工具， ｙ￡＋１和 霄ｃ＋１分 ＩＢ（）Ｒ 一１．６４３０ Ｏ．４５２８ 别表示在ｔ时期可获得的信息对什１起的通胀 ＰＡＩＧＡＰ —１．８８６ｌ ０．３３６０ ＹＧＡＰ 一２．８４５１ Ｏ．１８９４ Ｍ 一１。０７１２ ０．２５２９ ＤＩＢ（）Ｒ 一７。１９０６ ０。００００ 费的跨期替代弹性。总需求扰动￡ 可ＰＪ，被解 ＤＰＡＩＧＡＰ 一６．Ｏ６２９ Ｏ．０Ｏｏｏ 释为魏克赛尔自然利率的变动，即实际利率将 ＤＹＧＡＰ 一８．８６９８— ０．００００ 使产出连续保持在潜在水平上。 ＤＭ 一７．５５９８ ０．ＯＯｏ０ 率和产出缺口的期望影响，参数 ＞０是消 （ｃ，０，９） （Ｃ，０，２） （Ｃ，ＴＪ ３） （Ｏ，０，２） （Ｃ，０，２） （Ｃ，０，１） （Ｃ，０，２） （Ｃ，０，２） ｌ。９Ｏ５４ ～３．５８４７ ～２．９２８ｌ 一２．６０２２ Ｉ．６４０４ －３．５７１３ —２。９２２４ －２．５９９２ Ｌ ３Ｓ９４ ～４．１７０６ —３．５１０７ －３．１８５５ ３．３５９５ －２．６１５１ 一ｌ，９４８Ｏ —１．６１２４ ２．０９８５ ～３．５８ｌ２ —２．９２６６ —２．６０１４ ２．０２ｌ７ －３．５７４４ －２．９２３８ —２．６０ｏＯ １．２２９３ ～３．５８ｌ２ —２．９２６６ —２．６０１４ １。６６６５ —３．５８４７４３ —２．９２８ｌ 一２．６０２２ ２、总供给方程的设定 注：土标“｝ “ ”“ 分别表承所在行的变量名序列在ｌｏ％、 、１％的显蔫性承平下是平稳序列； （ｃ，Ｔ，Ｌ）中的“ｃ”表示ＡＤＦ检验时含常数， Ｔ”表示会趋势项，“Ｌ”表示滞后阶数 ９８ 现代商业Ｍ０ＤＥＲＮ ＢＵＳＩＮＥＳＳ 金鼬视线ｉ Ｆｉｎａｎｃｉａ￣Ｖｉｅｗ 其中，蛐 ｆ－ｏ＜６＜ｌ，期川损失函数是通胀率币｝Ｊ产 各自 三 基于国内数据的实证检验 １ 计量方法与指标说明 奉史 ｊ扫协整理论和广义矩仙ｉ ｒ法，基 代Ｉ＿ｆ４２０００ 第…季 度到２０ｌ４年第四季度共６Ｏ个季度的数据来对最优利 规 反应函 数进行检验。指标选择： 要有以 ５ ： ａ．利率：由于我国利牢，ｆ：＿术完全市场化，所以０ 能 按使哪基 准利糸 为指标，我国同业拆借利率发艘至今Ｌ２ ｝』Ｊ步具备 定 ６．０Ｈｉ Ｊ；Ｊ化 ， 此奉文选｝｝ Ｊ７久司、 拆借刊、｝ｆ１ｌ 眨Ｉ，ｋ 教 的 名义利牢指标。 Ｈ ｆ示，水平偏离的均方： 正（丌ｃ，ｙｆ）＝１／２［（Ｔｉｒｆ一７／＂ ） ＋ ｙｙ２］ （公 ６） Ｗｏｏｄｆｏ￣．【ｄ ｌ１ｌ９９９） 明ｒ银仃损失 数（公式５）和（公式６）代表 Ｊ 社会福利的 阶 Ｆａｙｌｏ￣ 近似。参数 Ｙ≥Ｏ度量了产Ⅲ稳定性相对 ： 货膨胀稳定性的议 ，反映丁货币偏好，其大小・般由 制定＿ｉ；｛；｜根姑经济状况外，｛ 给定。 勾Ｊ 考察货ｆｎＩ太】糸ｎ 刊牢艇 ・ｆ』Ｊ１¨ ｆ｛］，我们将货币增Ｋ？牛｜ ｊ Ｉ１ 水半（杨 ：化为 ）的偏离引人｝ｔｊｊ『ＨＪ损失函数： ２ ｂ．通嘴膨胀！ ：本文选用Ｈ家统计局 站公ｍ的ｃＰＩ指数 ２ （公式７） 为汁薛通货膨胀率指标，ｒ困家统计局给 的址 ｊ譬数据， 通过简 的三个月数据的 数、 均求出季度数 ．然 根据下式 Ｌ（Ｔｆｔ，Ｙｔ） １／２［（７ｒｆ一７ｒ’） ＋ ｖＹ ＋ ｄｍ（Ａｍ）Ｊ Ｗｏｏｄｆｏｔ （１（１ ９９９）队匀， 私人部¨仃为最优化的情况Ｆ，利率 滑（１１ｎｅｒｅｓｔｒａＩｃｓｎ１（）【）“１ｉｎｇ）是最优的。考虑刮为ｒ防止ｆ『Ｊ率的人幅波 动《１｝ 融系统埂祭 损失 数修收为： 汁算通货膨胀串： ，＿【一（Ｃｌ Ｉ—１）Ｘ １Ｏ０％ 济造成不稳定的影响 对利率进｛＿ｒ的渐进渊 Ｃ．¨怀通货膨胀率及通货膨胀缺口：关１－通廿Ｋ缺【】奉艾使ｆ｝］ 了 接“¨ｌ＿法，引入“潜 物价指数１ ”作 逝胀率的预期值， 利ｆｌｊ赞 厅稗式 算出Ｐ十， ｌＪ：Ｉ ＝ＭＶ｝／／Ｙ ｆ Ｉ”的Ｍ本文以Ｍ２进行计 ：，Ｖ 使用夸艘术的 义ＧＤＰ除 整，ｆＩ＿率平滑也常常泼０『人损失函数ｔ 俐｛（ＨＳｖｅｎｓｓｏｎ（１９９９）。【划此 ￡（，ｒｔ，Ｙｔ）＝ｉ／ｚ［（丌Ｉ一，ｒ ）。＋ ２ ２ ，，、 、 ＿厶］ Ｏ， 以Ｍ２进行计算，Ｙ 为潜仡 …。最后通过上式求｝１｛Ｐ 减 １得 ＋ ４ｍ（△ｍ）＋ ｉ＜ 一Ｉｔ－１）】 其中， △【１】千ｕ ｉ分别度麓丁货币增Ｋ率稳定性和利率变化稳 定性（平滑 ）卡日对 通胀稳定性的杈币：。 ５、到目标通货膨胀率。最后将｝ｌ】标通货膨胀率 ｊ实 邋胀率做差登 出通货膨胀缺口。 ｄ．产出缺口：产出缺１３的汁算公式为： Ｙ＝ＲＧＤＰ－ＩＩＧＤＰ／ＨＧＩ）Ｉ ×１００ 最优利率规则的构建 货币当硒 期 损失函数（公 ８）的约束下，使得跨划损失 数 ｛ 式ｌ｝｜Ｙ产出缺口，Ｉ ＧＩ）ｌ】代表实际ＧＤＩ】，ＩＩＧ ＤＰ表爪潜在 ＧＤＰ。 （公式５）最小。恨槲ｓｖｅＩＩＳＳＯＩ］（１９９７，ｌ９９９）提ｉ＿｛｛的方法，｝ 述跨期优化 题可以简化为逐 优化问题。 此，货币当局在满足约束条件（公 Ｊ弋１）＇（公式！）和（公 ３）下求解： 实际ＧＩ）Ｐ数据由名义Ｇ１）Ｐ和ＣＰｎ ｒ算得ｆｔ｛。 ＧＤＰ＝名义 ＧＤＰ／ＣＩ Ｉ。（式Ｌ卜ｌ汁算使刑的 ［ｂｊｉＧＤＩ 、名义Ｇ１）Ｉ 和ＣＩ Ｉ数据均 ａｒｉｎ１／２［＃ （ｔｒｃ一矿）‘＋ ），｝ ＋ （Ａｍ） ＋ ｉ（ｆｔ—ｔｔ—ｉ）】 计算公 ９天丁ｉｔ求导的－ｌ；介条什，整理后扶得最优反 Ⅲ 数： 为季度数据）为丁，消除季节性影响，夺文在汁算… 际ＧＩ）Ｐ后使用 、、 Ｘ—ｌ】法进行 季节性涮整，然 取对数。最 迎过ＩＩＩ 滤波法来 计算潜 ＧＤＰ最终得 产：ｆＨ缺Ｌ１。 ｅ．货币增长牢：本文使刚Ｍ２的变化 作为货，ｉｆ增Ｋ牢。货币 ＡｆＩ】ｔ＝ｉｎＭｔ－ｌｎＭｔ一】 ｌｔ＝ｉｔ－１＋Ｙ霄（７ｒ￡一盯 ）＋ｙｙ＋ｙｄｍ４ｍ￡ （公式１０） 供增Ｋ 的计算公式为：中，ｙ＇ｒ＝ Ｋ ／ ｉ，Ｙ，＝妒／ ｊ，ｙｌｄｍ＝ ４ｍ／ ｉ 将ｌｔ一１移刮方程的 ：边，则反 嘲数变化为： ２、实证检验及结果 Ｚｌｉｔ＝ｙ，ｒ（７ｒｃ一７ｒ ）＋ｙ＇，＋ｙｄｍ４ｍｔ 撤据利 、（公式ｌ１） （１）协整检验 卡艮据最优利率的反 嘲数（公式ｌ１）以及选 的描怀，本文杼 ｆＪ！Ｊｌ原理，当Ｙ ｎ、Ｙ ｙ和ｖ△ｍ郁为 数时，通胀 拟检验的汁量模型设定为： 产出和货ｌｎ增Ｋ率与各自ＩＩ标偏离的变化会导致名义利率 ， 义 的顺向变化，从『ｎ 使经济运行趋ｆ稳定，忏日．取值越人代表 越积傲。反之，、‘ｊ Ｙ ７ｒ、Ｙ ｙ和Ｙ△Ｔ１１ ｆｌ的任何～一个小１ 刊 蕾会随着｝ 述二 变量的变化 逆向变动，＾人而订 『能ｆＪＩ１剧经 济运行的波动。）亡其足货币增长率响应系数Ｙ Ａｍ，（１０）表叫，货 币增长流 稳定性枞重ｖ Ａｍ越火，即货币当局越关注货币增Ｋ ．ｖ Ａｍ也越人．诣币也就越积极；货币需求方 的利率响 应系数中越人，货ｌｎ增长变化对利率变化越敏感，ｖ Ａｎ１也越人； 利率稳定性枞 ｉ越夫，意味着货币当局越偏好利率、卜滑，司ｉ５幺 、・△Ｉｎ越小。 表２ 原假设 Ｎｏｎｅ＇＊ 特征值 ０．６１４２１６ 迹统计量 ５％临界值 概率 ８６．５０９９５ ６３．８７６１０ ０．０００２ Ａｔ￣ｏｓｔｒ Ｏ．４２５８３８ ４３．６４８４５ ４２．９１５２５ ０．０４２１ Ａｔｍｏｓｔ２ Ａｔ￣ｏｓｔ３ ０．２３２６２５ ０．１３９６８７ １８．６９０４９ ６．７６５４０８ ２５．８７２１１ ｌ２．５１７９８ ０．３ｏ０Ｏ ０．３６９６ Ｍ０ＤＥＲＮ ＢＵＳＩＮＥＳＳ现代商业 ９９ Ｆｉｎａｎｃｉａｔ Ｖｉｅｗ Ｉ金融视线 表３ ２０００（１１ ２００００２ ２０００Ｑ３ ２０ＯＯ０４ ２００１ｑｌ ２００１Ｑ２ ２００１Ｑ３ ２．６１６３ ２．６１７２ ２．５３５１ ２．５０７５ ２．３８２３ ２．３５５３ ２．４０８３ ２．６０７０ ２。４９７５ ２．４３７９ ２Ｏ０７０３ ２００７Ｑ４ ２００８Ｑ１ ２．８２１０ ４．２４７３ ３．７０７８ ３．４３８０ ３．７１８８ ２．３６７８ １．０１３４ ３．６６６０ ３．４７０９ ２．９４３８ ３．３３９９ ３．１５０２ ２．４３８９ １．０ｌ１２ 时间（季度） 利率规则值 利率实际值 时间（季度） 利率规则值 利率实际值 口和货币增长率的４阶滞后值（由于是季度数 据，因此选择滞后４阶），这些变量外生于利 率。 常数、同业拆借利率、通胀缺口、产出缺 ２．５０１３ ２．６２４４ ２。９４０８ ２．４３７１ ２ＯＯ８０２ ２００８Ｑ３ ２００８０４ ２００９Ｑ１ 用Ｅｖｉｅｗｓ６．Ｏ软件对模型进行ＧＭＭ估 计，得到结果如下： ｉ＝０．４８１３＋０．８６５０ｉｔ－１＋０．２５９３ＰＡＩＧ ＡＰ＋１．１０９８ＹＧＡＰ＋０．０３８８Ｍ ２００１Ｑ４ ２００２Ｑ１ ２００２Ｑ２ ２。４５２９ ２．０１７８ ２．１１９８ ２．３５３４ ２．２９４５ ２．１０９１ ２Ｏ０９０２ ２００９Ｑ３ ２００９０４ １．０２６０ １．５４９７ １．４５ｌ２ １．０２１１ １．５５９８ １．５１０４ （０．３ ５９７）（２８．４４１ ３） （０．９７６２）（０．１１０１） （１．４４０ ５） 调整Ｒ ＝Ｏ．９５５８，ＤＷ＝１．１７５３ ２００２０３ ２００２Ｑ４ ２００３Ｑ１ ２００３Ｑ２ ２００３（ｔ３ ２００３｛ｔ４ ２ｏｏ４Ｑ１ ２００４Ｑ２ ２００４Ｑ３ １．９０７７ １．６５９２ １．９５３４ １．８６２４ １．９０７８ ２．１４１７ ２．７０６５ ２．７５６７ ２．６９３３ ２．０５３３ ２．１６２２ ２．１】４４ ２．０２９３ ２．３０７２ ２．５２２１ ２．２３０１ １．８６０７ ２．３０８９ ２Ｏ１Ｏ０１ ２０１０Ｑ２ ２０１０Ｑ３ ２Ｏ１００４ ２０１１Ｑ１ ２０１１Ｑ２ ２０１１Ｑ３ ２０１１Ｑ４ ２０１２Ｑ１ １．４７５１ ２．０６６３ １．９２００ ２．２３１９ ３．０６１０ ４．００７５ ４．５００８ ４．１２３２ ４．１４０８ １．６６３３ ２．０９６７ ２．１７０１ ２．８７３３ ３．６８６７ ４．２２６７ ４．３７００ ３．８８００ ３．９３７６ 从模型的调整Ｒ 和ＤＷ值不难看出，模 型的拟合度比较好。为了更直观的看出模 型的拟合程度较高，本文列出了利率实际值 和根据模型计算出的利率规则值（见表３），同 时图１中Ｉ表示利率规则值，ＲＩ表示利率的实 际值，从图中也不难看出该模型拟合程度较 高。 泰勒曾提出货币当局按照一定的货币政 策规则制定能够对经济产生积极的影 响，此检验结果也表明在我国现行的利率体 系下，上述的几个金融变量与利率调整存在 一２００４Ｑ４ ２００５（ｔｌ ２００５Ｑ２ ２００５Ｑ３ ２００５Ｑ４ ２００６Ｑ１ ２００６Ｑ２ ２００６（１３ ２００６（ｔ４ ２００７０１ ２００７Ｑ２ ２．７０３１ ２．３３０７ １．７４９１ １．７１７５ １．６５０９ １．３５４３ １．４８１８ １．６７８６ ２．４１９４ ２．２Ｂ７７ ２．０７８２ ２．１６１３ １．６０８０ １．６６４６ １．５５３５ １．６２０３ １．７３９８ ２．００８４ ２．４３０８ ２．７４３２ ２．３０４９ ２．９７３２ ２０１２（１２ ２０１２Ｑ３ ２０１２Ｑ４ ２Ｏ１３０１ ２０１３Ｑ２ ２０１３Ｑ３ ２０１３Ｑ４ ２０１４０１ ２０１４Ｑ２ ２０１４０３ ２０１４Ｑ４ ３．２６０７ ３．６３０３ ３．７０２０ ３．４９１０ ４．５９７２ ４．０７６７ ３．９９５３ ４．４３５４ ３．８９４４ ３．３２８６ ３．４２１２ ３．３６３７ ３。５３６６ ３．３１０２ ３．３０９４ ４．６８８７ ４．０２５１ ４．７００８ ４．０２２４ ３。３３５５ ３．４９１９ ３．４３３５ 定的客观规律性，虽然我国央行并没有表 明使用任何的货币规则，但这种客观规 律能够表明我国的货币调整与本文的 利率规则函数存在一定的契合度。因此本 文的利率规则模型对我国货币当局的 制定存在一定意义上的参考价值。 综上，本文所构建的利率规则函数能较 ＩＢＯＲｔ＝￣ＰＡＩＣ，ＡＰｔ＋７ｙＹＣ，ＡＰｔ＋ｙｍＭ￡＋磊 好的拟合出拆借利率的走势，利率与通胀缺口、产出缺口、货币 其中，ＩＢＯＲ表示７天银行同业拆借利率的变化量；ＰＡＩＧＡＰ 增长率具有一定的规律性，因此该利率规则函数具有一定的操作 表示通货膨胀缺口；ＹＧＡＰ表示产出缺口；Ｍ表示货币供应量增长 指导意义，可以为我国货币操作提供一定的参考价值。率。 用Ｅｖｉｅｗｓ６．０软件对变量ＩＢ０Ｒ、ＰＡＩＧＡＰ、ＹＧＡＰ和Ｍ以及 四、结论及建议 综上，利率完全市场化后会在一定程度上增大公民的生活风 险，所以完善社会保障制度也就成为了重中之重。 差分序列ＤＩＢ０Ｒ、ＤＰＡＩＧＡＰ、ＤＹＧＡｐ和ＤＭ进行ＡＤＦ检验，确 定变量的单整阶数。 如表ｌ所示，四个时问序列都不是平稳序列，但是它们的１阶差 分序列在５％的显著性水平下都是平稳的，所以我们不能使用传统 计量方法对其进行检验，所以本文使用协整分析法。 最后，本文使用Ｊｏｈａｎｓｅｎ极大似然估计法，对上述四个变量 （１）将货币中介目标由货币供应量逐步过渡到利率 要将利率替代货币供给量作为货币的目标，需要一 个市场化的利率指标，虽然我国还没有完全的利率市场化，但是仍 然可以应用相对较市场化的同业拆借利率最为参考指标。鉴于我 国利率制度的缺陷，可以先将单一货币供给量单一目标逐渐 进行了协整关系检验，检验结果见表２。 通过表２可以看出，ＩＢＯＲ、ＰＡＩＧＡＰ、ＹＧＡＰ、Ｍ等４个变量 在５％的显著水平下存在唯一的协整关系，说明通胀缺口、产出缺 过渡到以货币供应量为主导，利率为辅的方式进行宏观，随着 中国利率市场化进程的不断推进，再逐步将利率替代货币供给量 作为货币当局的中介目标。 口和货币供应增长率的变动与同业拆借利率的变化量具有长期稳 （２）完善货币市场利率形成机制，继续推进利率市场化建设 定的关系，这为利率规则的建立提供了依据。 由于各国国情以及经济改革理念的不同，不同国家推进 （Ｚ）￣ＭＭ估计 利率市场化改革的具体措施不尽相同，其中的一些差异便成为左 本文的实证模型没定为： 右改革成功的胜负手。基于既有成功和失败的案例，有以下几点 ÷８ 一Ｉ＋８ⅡＰ ＧＡＰ＋Ｂ ＧＡＰ＋Ｂ Ｍ＋ ｔ 其中，ｉｔ表示７天银行同业拆借利率，ｐ为常数项，Ｄ １表示利 经验：渐进式利率市场化改革的成功率更高，利率市场化改革的成 效与改革时点有紧密联系；利率市场化改革的成功推进，需要存款 保险制度、金融监管等配套的支持。 率平滑系数，ｐ 为通胀缺口系数、Ｄ Ｙ为产出缺口系数和ｐ ｍ为 货币增长率系数。 ＧＭＭ不要求扰动项的准确分布信息，仅需要知道一些矩条 件，允许随机扰动项存在异方差和序列相关。选择的工具变量有 （３）改善我国的宏观经济环境 利率完全市场化后会在一定程度上增大公民的生活风险，所 １ＯＯ 现代商业Ｍ０ＤＥＲＮ ＢＵ ＮＥＳＳ 金融视线ｌ Ｆｉｎａｎｃｉａｌ Ｖｉｅｗ 浅析我国现代银行业如何支持实体经济发展 贺正然 北京大学经济学院 北京 １ ００８７１ 摘要：文章以银行业对实体经济发展进行金融支持的理论研究为基础，参考国外经验，分析我国现代银行业支持实 体经济发展的现状，从而提出支持实体经济发展的有效手段与途径。 关键词：现代银行业；实体经济；支持 一、银行业对实体经济发展进行金融支持的理论研究 也有负面的影响，但是在不同的经济发展阶段，其具体的主导影响 （一）银行业支持实体经济发展概念的提出及发展 也是不同的。 从国际金融发展史来看，“金融服务实体经济”这项原则是在 从金融发展史来看，２０世纪７Ｏ年代以前，发达国家的金融是深 国际金融危机的大背景下提出的。开始于华尔街的次贷危机暴露 根于实体经济的，是经济发展的关键影响因素，特别是在战后经济 了美国银行业与实体经济严重脱节的缺陷，也警示了银行业创新的 复苏与现代工业体系的成熟方面都有很大的促进作用。但是，随着 边界以及经济发展必须要以实体经济为基础的客观现实。在２００８ 布雷顿森林体系的瓦解以及货币金融市场的深化，金融的虚拟成分 年以后，大部分欧美国家在促进市场经济发展的过程中都加大了对 发生了逐步的扩大，经济危机的发生也是因为金融泡沫而起。尤其 银行业的监管，出台了金融创新的相关。在中国，金融工 是对于新兴国家来说，从工业的起飞到成熟阶段，这中间会有一个 作尤其是银行业的发展也因此更加谨慎稳重。在２０１ １年底，经 相当长时间的调整过程，包括经济的转型、产业的升级、服务业和 济工作会议明确了“金融服务实体经济”的原则，在国内外引起了 消费的承接等，也被称为是起飞萧条时期。在这个时期，会出现传 重大反响，这是金融思想史上重大的中国式创新，同时也是降低中 统实业投资的风险增大，但新兴产业却还不成熟的现象，这也是以 国金融市场风险的必要手段。 金融业为主的虚拟经济负面影响开始突显的开始。我们所熟知的 （二）银行业的金融支持对实体经济的影响 拉美国家以及东亚各国很多都是经历过这个时期的。 从理论上来说，银行业的金融支持对实体经济既有正面的影响 以完善社会保障制度也就成为了重中之重。为此，第一，要晚上市 期 场化的货币市场；第二，完善资本市场建设，完善市场法规制度，提 ［７】朱睿博；从货币供应量看我国货币中介目标的选择［Ｊ】； 高监管效率规范证券市场运作，推动债券市场发展和规范；第三， 成都行政学院学报（哲学社会科学）；２Ｏ０６年０１期 要进一步降低非银金融机构计人货币市场的准人标准，增强货币 ［８】戴国海；ＭｃＣａｌｌｕｍ规则与Ｔａｙｌｏｒ｝￣则在我国的比较研究［Ｊ］；中 市场与资本市场的联动，增强央行对利率的预测能力，同时适当放 国城市经济；２０１ １年２７期 开商业银行对存贷款利率的定价权。 ［９］李雪；我国货币操作方式的博弈研究［Ｊ】；中国城市经 （４）健全金融监管体系 济；２０１ ２年０３期 由直接监管转变为间接监管，完善健全的监管体系，来弥补改 【１ ０】李云峰；银行沟通是否更有助于预测官方利率决 革中的缺陷，缓和短期释放出的冲击，以此来避免金融动荡， 定一一来自《中国货币执行报告》的证据［Ｊ］；财经科 保证改革能够按既定方向进行。完善金融工程监管技术，开发金 学；２０１ １年０７期 融衍生品交易管理和风险控制技术。提高利率变动趋势的预测能 【１ １】赵进文，高辉；中国市场化利率形成机制的模型实证研究 力，根据各种经济变量的预测分析调整金融业资产负债结构，规避 ［Ｊ】；财经问题研究；２００５年０１期 风险敞口，提高优质资产的持有比例来规避利率风险，并争取获得 ［１ ２］Ｂａｒｒｏ，Ｒ．Ｊ．ａｎｄ Ｄ．Ｂ．Ｇｏｒｄｏｎ．１ ９８３，“Ｒｕｌｅｓ，Ｄｉｓｃｒｅｔｉｏｎ， 更高的回报。咀 ａｎｄ Ｅｅｐｕｔａｔｉｏｎ ｉｎ ａ Ｍｏｄｅｌ ｏｆ Ｍｏｎｅｔａｒｙ Ｐｏｌｉｃｙ．’’ Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｍｏｎｅｔａｒｙ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，Ｖｏ１．９１，Ｎ０。４，ＰＰ．５８９—６１ ０． 参考文献： ［１ ３】Ｃｌａｒｉｄａ，Ｒ，ｉｃｈａｒｄ，Ｊｏｒｄｉ Ｇａｌｉ ａｎｄ Ｍａｒｋ Ｇｅｒｔｌｅｒ．１ ９９７， “ ［１】谢平，罗雄；泰勒规则及其在中国货币中的检验［Ｊ］；经 Ｍｏｎｅｔａｒｙ Ｐｏｌｌ ｃｙ ｇｕｌｅｓ ｉｎ Ｐｒａｃｔｉｃｅ：Ｓｏｍｅ Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ Ｅｖｉｄｅｎｃｅ．’’ 济研究；２００２年０３期 ＮＢＥＥ Ｗｏｒｋｉｎｇ Ｐａｐｅｒ ６２５４． 【２】黄晓畅；新凯恩斯主义框架下关于最优货币区理论的探索 【１ ４］Ｃｏｇｌｅｙ，Ｔｉｍｏｔｈｙ．１ ９ ９ ７．“Ｅｖａｌｕａｔｉｎｇ Ｎｏｎ－Ｓｔ ｒｕｃｔｕ ｒａｌ ［Ｊ］；北方经济；２０１ ２年０４期 Ｍｅａｓｕｒｅｓ ｏｆ ｔｈｅ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｃｙｃｌｅ．” ＦｅｄｅｒａＩ Ｅｅｓｅｒｖｅ Ｂａｎｋ ｏｆ ［５】段京怀；论宽松的货币适用的条件［Ｊ】；北京工商大学学 Ｓａｎ ＦｒａｎｃｉｓＣ０ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｂｅｖｉｅｗ ９ ７—０ ５ ．ＰＰ．５—２ １．Ｇｅｒｌａｃｈ 报（社会科学版）；２００２年Ｏ４期 ．Ｓｔｅｆ ａｎ ａｎｄ Ｇｅｒｔ Ｓｃｈｎａｂｅｉ．１ ９９９ “Ｔｈｅ Ｔａｙｌｏｒ Ｅｕｌｅ ａｎｄ ［４】王宏涛；张鸿；中国ＣＧＧ贷币规则模型的建立及其实证研究 Ｉｎｔｅｒｅｓｔ Ｅａｔｅｓ ｊｎ ｔｈｅ ＥＭＵ Ａｒｅａ：Ａ Ｎｏｔｅ” ．ＢＩＳ Ｗｏｒｋｉｎｇ 【Ｊ】；商业研究；２０１ １年０６期 Ｐａｐｅｒ Ｎｏ．７３，Ａｕｇｕｓｔ． ［５】袁靖；规则与相机抉择货币适度性研 Ｊ］；山东工商学 ［１ ５］Ｊｕｄｄ，Ｊｏｈｎ Ｐ．ａｎｄ ＧｌｅｎｎＤ．Ｂｕｄｅｂｕｓｃｈ．１ ９９８，“Ｔａｙｌｏｒ’ｓ 院学报；２０１ Ｏ年０１期 Ｒ，ｕｌｅ ａｎｄ ｔｈｅ Ｆｅｄ：１ ９７Ｏ一１ ９９７．” Ｆｅｄｅｒａｌ Ｂｅｓｅｒｖｅ Ｂａｎｋ ｏｆ Ｓａｎ 【６】余元全；资产价格影响中国通货膨胀的实证分析一一兼论 Ｆｒａｎｃｉｓｃｏ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｂｅｖｉｅｗ．ＮＯ．５．ＰＰ．５—１ ６． 当前高物价的根源［Ｊ】；重庆大学学报（社会科学版）；２００８年０４ ＭＯＤＥＲＮ ＢＵＳＩＮＥＳＳ现代商业１（）１
